本文是一篇公司治理論文，筆者認為小米集團作為首家采用雙重股權結構在國內上市的企業，在雙重股權結構的保障下取得了不錯的公司治理成果，其雙重股權結構的設計和治理效果可以為其他科技創新型企業提供一定的參考價值，以期可以帶領國內科技創新型企業廣泛接納雙重股權結構，讓雙重股權結構更好的為我國資本市場服務。

第 1 章 緒論

1.1 研究背景與研究意義
1.1.1 研究背景
足夠的資金支持是眾多想要取得快速發展企業的基礎，在大量獲取資金的方式中，上市融資是很多企業的第一選擇，在籌集所需資金的同時保持良好的成長性，提高企業知名度實現品牌效應，幾乎沒有加重財務杠桿。在傳統的一股一權制度下，通過發行股票進行上市融資勢必會造成股權的稀釋，導致創始人喪失在企業中的絕對話語權，但企業的長遠發展和戰略布局的規劃又需要保持創始人的絕對控制權，為了解決這一矛盾，很多科技創新型企業和大型互聯網企業選擇采用雙重股權結構進行上市融資。雙重股權結構是一種通過分離控制權和現金流從而對企業進行有效控制的公司治理方式，股份通常分為 A 類型股和 B 類型股，A類型股享有超級投票權，一般每股具有二至幾十票的投票權，且這種高投票權的股票只能由高級管理者擁有；B 類型股為普通股，享有低投票權，有的甚至沒有投票權，由一般股東持有。在這種股權結構下，公司的決策權始終牢牢掌握在創始人和高級管理人員的手中，可以防止惡意收購，有利于公司長期戰略的實施。但同時也會給公司治理帶來不利影響，如損害中小股東權益，使公司內外監管機制失效等。
2017 年之前亞洲資本市場對雙重股權結構明令禁止，只允許企業采用一股一權的股權結構進行上市，同樣我國公司法也不允許企業采用雙重股權結構在國內資本市場上市，且上市門檻較高條件嚴苛。為了穩定創始人的控制權，保證人力資源得到有效發揮，長期戰略得以布局實施，阿里巴巴、百度、京東、新浪等新型互聯網科技行業中具有很大發展潛力的企業都相繼選擇采用雙重股權結構在紐約交易所或納斯達克交易所上市。雙重股權結構違背了我國同股同權的制度要求，但國外資本市場則允許雙重股權結構設計的存在。在痛失眾多具有很大發展空間的優質企業之后，我國資本市場意識到原有的單一股權結構已無法滿足互聯網科技企業的需求，在一定程度上會限制現代企業的發展，使我國的人才技術飽受流失。面對市場上不斷崛起的優秀創新型互聯網公司，2017 年末，香港證券交易所對香港資本市場中的企業上市制度進行了改革，修改了《主板規則》中的相關內容，允許新興及創新產業在達到企業預期市值高于 100 億元，發行人對企業雙重股權結構相關內容進行詳細披露，并制定合理的中小股東利益保障措施等條件后采用同股不同權在主板上市。2018 年 4 月香港交易所就香港上市制度的改革問題的相關意見做出總結，并公布結果，重新修訂后的《主板規則》于 30 日正式發行，允許企業采用雙重股權結構進行上市，不再錯過任何一家新經濟領域的優質企業。同年 7 月，小米集團以雙重股權結構的形式在港交所正式上市，成為國內資本市場中的首個雙重股權結構公司。2019 年 4 月，我國上海證券交易所發布《科創板首次公開發行股票注冊管理辦法（試行）》，正式確定了雙重股權結構在我國大陸地區科創板 IPO 的使用。

1.2 國內外文獻綜述
1.2.1 國外文獻綜述
1.2.1.1 有關雙重股權結構的研究
雙重股權結構源于美國的資本市場。二十世紀八十年代末，關于雙重股權結構的使用在美國有關公司治理領域的學者之間引起了激烈的討論，雖然美國資本市場不否認雙重股權結構具有合法性，但學者們對雙重股權結構的看法依舊褒貶不一。支持者認為雙重股權結構會降低委托代理成本，并且有利于公司未來的穩定發展。
Deangelo（1985）認為，成立公司是一種契約行為，無論在傳統的一股一權結構下或者同股不同權結構下，外部投資者都會經過判斷與思考后才會決定是否進行投資，所以如果雙重股權結構不能夠很好地保障外部投資者的相關利益，他們是不會選擇這家企業的，從這一方面來說，雙重股權結構下的代理成本不一定會增加。
Simmons（1987）認為，在雙重股權結構下，企業的創始人掌控了公司的決策權，他們具更加豐富的行業經驗，更加理性的專業判斷，會為公司制定更加長遠可行的計劃，不會為了個人利益作出有損公司的決策。
Gilson（1987）指出，在傳統同股同權的股權結構下，公司創始人需要付出讓渡企業部分控制權的代價來獲取企業發展的資金，而雙重股權結構正好解決了這一問題，在取得大量資金的同時又能使創始人繼續主導企業的未來發展方向。同時，也有很多國外學者對雙重股權結構的使用效果表示懷疑，他們認為雙重股權結構造成了創始人與外部股東之間的不公平，會在一定程度上損害中小股東利益，增加委托代理成本和監管成本。
Fischel 和 Daniel（1987）認為，雙重股權結構不受股權資本限制，將絕大多數的控制權交予公司創始人，外部股東無法通過增加股份的方式擁有相應的權益，并且沒有相應的措施來彌補這一不足。Jarrell 和 Poulsen（1988）認為，雙重股權結構分離了公司的所有權與控制權，企業的控制人會濫用權力來滿足個人利益，從而給中小股東帶來利益損害。

第 2 章 相關概念界定及理論基礎

2.1 相關概念界定
2.1.1 雙重股權結構的概念
雙重股權結構，也稱為雙重股權制、二元股權結構，是一種通過對現金流權和控制權進行分離從而對公司治理進行有效控制的手段。在雙重股權結構中，通常將股票分為兩種類型：A 類和 B 類。A 股針對創始人和管理層等公司的實際掌控者，擁有超級投票權，一般為 B 類股的二到幾十倍，且禁止公開交易；B 類為普通股，發行給普通股東，一股擁有一個投票權，可以在市場上公開交易。A 類股票可以在任何情況下轉換成 B 類股票，B 類股只有在特定情況下才能轉換成 A類股票：企業實際控制人變更、A 類股票持有人主動出售等。
2.1.2 雙重股權的特點
第一，現金流權與控制權分離。企業為了獲得更好的發展往往需要獲取大量的資金支持，但在一股一權制度下多輪融資或上市募集資金會使原股東所持股份比例降低，使控制權受到影響，而雙重股權結構分離了現金流權和控制權，能夠有效避免創始人和管理層的股權稀釋。與一股一權的模式相比，雙重股權結構使得創始人或者管理層以相對少的股份掌握了大多數的投票權，確保創始人的絕對控制權，使創始人的人力資本得以有效發揮，增強了企業活力，同時還可以有效的避免被惡意收購的風險。不同股東基于各自不同的利益需求，對企業未來的發展方向和利潤的分配政策都有不同的考慮，一般來說，公司的創始人或者管理層更加注重企業的長遠發展，更加在意企業發展的穩健性和可持續性，希望可以提高企業的整體價值實現更長遠的利益；而普通中小股股東更看重企業短期的利益，希望可以在短期內分配更高額的利潤，會因為暫時的股價波動草率的做出影響公司發展的決策，不會將企業未來的發展規劃作為首要目標。為了避免普通股東的短視行為造成對企業長期發展戰略的影響和破壞，雙重股權結構現金流權與控制權的分離直接且有效的保證了創始人的絕對控制權，使公司的長遠戰略能夠得以有效實施。

2.2 公司治理相關基本理論
2.2.1 利益相關者理論
利益相關者理論是委托代理理論的延伸，立足于弱化物質所有者的地位。利益相關者與企業的發展息息相關，不僅包括股東、債權人、企業員工、消費者、供應商等直接利益群體，也包括政府機關、群眾、媒體等壓力團體和間接受到企業日常經營活動影響的生態環境、子孫后代等客體。企業的每一個重大決策都要考慮到他們的利益或者接受他們的制約，但同時各方利益相關者的利益需求又會產生沖突，所以利益相關者理論要求企業的經營管理者在進行日常管理活動時，需要綜合考慮各方利益，平衡各個利益相關者的需求，企業追求的是整體利益而非個別主體的利益。
在雙重股權結構下，企業控制權掌握在創始人或者管理層手中，公司的具體戰略規劃、實施方案、和日常經營活動由實際控制人掌控，無法平衡各方利益相關者的利益需求。當多方利益相關者出現沖突時，可能會有不公平的現象發生，侵害其他團體權益，例如公司股東與經營者為達到自身利益最大化而操縱企業財務信息等，違背了利益相關者理論。
2.2.2 兩權分離理論
1932 年貝利和米恩斯首次在《現代公司與私有財產中》提出兩權分離理論，他們通過對一些大型股份公司進行研究后發現：在很大一部分企業中，高級管理人員對企業擁有控制權但卻不具有該公司的股份，企業的所有權和經營權發生了分離的現象。企業為了尋求更好的發展而進行的一系列融資行為使股權過于分散，同時由于生產力大規模的提升和專業的細分，企業不得不聘用具有專業管理能力的職業經理人對企業日常經營活動進行控制，從而導致兩權分離。兩權分離的定義為：資本所有權和資本運作權的分離，也就是說企業的所有者將企業交由他人代為管理運轉。兩種權利的分離使資源得到了合理的配置，但同時也存在一定的弊端，同一權利存在著兩個行使主體，必然會有一方的利益受到損害。
第 3 章 國內雙重股權結構企業發展狀況......................... 18
3.1 采用雙重股權結構上市的中國內地企業數量呈上升趨勢.............................. 18
3.2 采用雙重股權結構的企業具有高市值............................. 19
3.3 采用雙重股權結構的企業集中在高科技行業....................... 19
第 4 章 小米集團案例分析............................ 21
4.1 小米集團介紹..................................... 21
4.1.1 公司簡介.................................. 21
4.1.2 小米集團融資歷程............................ 23
第 5 章 研究結論及建議............................... 46
5.1 研究結論............................... 46
5.2 建議................................. 47

第 4 章 小米集團案例分析

4.1 小米集團介紹
4.1.1 公司簡介
北京小米科技有限責任公司成立于 2010 年 3 月 3 日，是一家全球化移動互聯網公司，主要致力于智能硬件、電子產品的研發，智能手機、互聯網電視、智能家居生態鏈的建設。2018 年 7 月 9 日小米集團在港交所掛牌上市，成為制度改革后首家以雙重股權結構形式的上市公司，秉承著“為發燒而生”的設計概念和“讓每個人都能享受科技樂趣”的企業目標，小米集團迅速發展，搭建了全球最大的消費類 IoT 平臺，連接了超過一億的智能設備。2019 年小米集團位列福布斯全球數字經濟 100 強榜單第 56 位，營業收入達 2058.4 億元，市值達 4600 億，成為最“年輕”的世界 500 強。
小米成立之初主要業務為手機軟件開發，推出了 MIUI 系統，目前 MIUI 的平均月活躍用戶已達 2.42 億。2011 年公司持續擴張，小米正式進入手機市場，發布了第一款小米手機，采取低價銷售經營策略打開了市場。2013 年小米完成兩輪融資后估值達 100 億美元，與阿里巴巴、百度、騰訊成為中國四大互聯網公司，并改名為“小米科技有限責任公司”。2014 年小米手機銷量達 6112 萬臺超過 LG 與聯想，成為全球第三大智能手機制造商。2015 年小米進入互聯網券商、智能家電等領域。2016 年小米全球手機銷量降至 5541.9 萬臺，比上年減少 1000 萬臺，無論在國際市場和國內市場都不容樂觀。2017 年雷軍改變銷售策略，收購諾基亞部分專利資產，銷售量恢復高速增長，達到 9141 萬臺，并迅速占領俄羅斯、烏克蘭、印度等國外市場，并且成為印度銷售排名第一的手機品牌。2018 年 7 月 9 日，小米集團在港交所掛牌上市。
第 5 章 研究結論及建議

5.1 研究結論
本文以小米集團為例，通過梳理有關雙重股權結構與公司治理的大量文獻和相關理論，對小米的公司概況和雙重股權結構設計進行分析，從股東、董事會、管理層、內外部監管以及公司治理績效這幾個方面，深入研究了雙重股權結構對公司治理帶來的具體影響。
對于小米創始股東來說，同股不同權結構賦予了其絕對的話語權，可以獨立作出有關企業日常經營的任何決策，從而穩定了小米集團的人才資源。在小米的人才使用理念下，有大量的企業高管來自于小米內部且普遍呈年輕化，他們對于小米集團的具體情況有著更加深入的了解，有助于作出更加有利于公司發展且符合市場變化趨勢的決策，提高了公司治理效率；對于中小股東來說，本文主要通過股東收益分析了雙重股權結構對中小股東的影響，小米集團在采用雙重股權結構上市后，股價呈下降趨勢，中小股東利益受損。原因在于在雙重股權結構下，創始人權利過于集中，其承擔的風險與其權利不成正比，在做出錯誤決策影響公司發展的情況下，中小股東會在無權參與企業日常管理的情況下承擔更多的公司風險。同時由于創始人權利過大可以干預企業內部信息披露的側重點，使公司內部信息不透明，會干擾中小股東的判斷，對中小股東利益帶來損害，影響公司治理效果。對于董事會來說，在雙重股權結構的應用下，小米集團擴大了董事會的規模，聘用了具有相關經驗與專業能力的董事會成員，設立獨立董事和專業委員會，以確保雙重股權結構的合理運行，完善了董事會的治理機制。在管理層方面，本文主要通過對代理成本的分析來判斷管理層的公司治理效率，通過與港股市值前十的一股一權企業均值的對比，發現小米集團對代理成本的把控處于較高水平，在雙重股權結構下，小米集團的管理層的治理效率有所提高。對于監管層來說，小米集團設置的代為監管的企業管治委員會不足以對企業繁雜的日常事項和龐大的分支機構進項全面監管，同時由于創始人的權利過大，企業內部監管幾乎等同虛設。在公司外部治理方面，本文主要分析了公司外部治理中的外部資本市場監管的有效性，由于小米集團的 A 股不被允許在資本市場流通，在企業出現問題時，外部市場僅僅依靠收購小米的 B 類股票無法達到足夠控制權來進行接管，影響了小米集團的外部公司治理效果。通過對小米集團公司治理績效的分析發現，小米集團的財務績效、研發投入及產出專利數量、市場占有率在采用雙重股權結構上市后都有了很大的提高，公司治理水平總體有所提升。
參考文獻（略）