本文是一篇投資分析論文，筆者認為高管層與股東層之間的委托代理問題會增加企業非理性模仿同伴企業投資行為的傾向，為了對高管層的決策行為進行有效的監督，企業應推進投資決策過程的透明化和程序化。
第1章 緒論
1.1研究背景及意義
1.1.1研究背景
2020年，我國提出構建國內國際雙循環的新發展格局，重點強調供給側結構端的改革，在新常態的經濟發展模式下，供給鏈、產業鏈中的各環節會環環相扣，城市集群、產業集聚將為我國經濟增長注入新的動力。此種模式下信息流、物流、資金流能夠無障礙的流通，企業之間的聯系更加密切、互動更加頻繁。在群聚的環境中，企業更易觀察到周圍企業的行為、接收到周圍企業傳遞的信號，企業通過學習、模仿周圍企業的行為產生的投資同伴效應，在微觀層面上可以緩解企業自身信息的不足，有助于企業發掘到更好的投資機會；在宏觀層面上，同伴企業互動產生的投資乘數效應有助于國家戰略取向的引導，國家政策的實施會產生更為顯著的效果。但另一方面，企業盲目擴大投資規模的行為會導致財務狀況的惡化，不利于企業的穩定與發展。自2015年底，我國就提出了“積極穩妥化解產能過剩”的經濟任務，但近些年我國在互聯網、新能源等領域呈現出投資過熱的情況，農林等冷門行業又存在投資不足的情況。產能過剩的現象會導致資源利用率低，影響經濟的高質量發展，解決產能過剩的矛盾成為我國經濟新常態下經濟模式轉型優化的關鍵步驟。所以，同伴企業之間投資互動效應是一把雙刃劍，而高管團隊的統計學特征與企業的內、外部環境會對投資同伴效應的形成動機產生影響。高管團隊異質性與企業風險承擔能力通過一定的內在邏輯與作用機理影響到同伴企業間的互動效果，所以，高管團隊的配置情況與企業自身的風險狀況不僅微觀上影響著自身的業績和發展，而且通過乘數效應的累加在宏觀層面上影響著政策的執行效果與經濟運行的質量。
近些年，國際單邊主義與逆全球化勢力加劇，加上全球新冠肺炎疫情的持續爆發，企業的大量經濟活動受限，產品需求降低，承擔著較大的風險壓力，學術界和實務界均重點關注著企業的風險承擔問題。企業風險承擔能力不足不僅意外著企業面臨著窘迫的財務狀況，而且會加劇公司代理問題，決策團隊的凝聚力也會下降，企業的決策效率變低；反之，當企業風險承擔能力較強時，高管的代理成本較低，團隊的決策效率較高，信息渠道與信息處理能力較強，企業投資決策會更多依靠自身的實際信息從而更符合自身實際情況。
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1.2相關理論基礎與文獻綜述
1.2.1 相關理論基礎
（一）高層梯隊理論
決策者的理性是有限的，而且決策時會同時面對多個且相互矛盾的目標，所以公司制定的戰略選擇有著更多的不確定性。由于認知能力與價值觀的不同以及眾多心理因素的差異，高管對于周圍環境的感知程度有所不同，對于察覺到的現象會做出不同的解釋。但無論企業面臨著什么樣的內、外部環境，高管對于形勢的最終感知，一定不會與他的認知能力、價值觀相違背，高管視野范圍的局限、對問題的選擇性感知、對信息的解讀就像一層層過濾器，導致了不同高管對問題最終感知程度不同。
研究者致力于尋找影響公司業績的因果傳遞鏈條，而公司業績與公司戰略決策的有效性直接相關，而公司的戰略決策又由客觀形勢與高管的認知能力、價值觀等心理因素決定。由于高管的認知能力、價值觀等心理活動特征定義模糊且不能夠直接觀察測量，于是Hambrick和Mason(1983)提出用高管其他可以觀察的特征（例如：年齡、任期、教育水平、職業經歷）去表示，這些特征會影響到高管的心理層面因素進而影響公司的戰略決策。

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高管這些可觀測的背景特征需要心理活動的中介傳導才能影響公司的戰略選擇和業績且，但這些心理活動因素可能復雜且模糊。但Hambrick和Mason(1983)認為不需要過度注重對心理因素傳導機制的闡明，可以隨著研究的不斷拓展，將客觀形勢、高管可觀測特征與戰略決策、公司業績一一建立起映射關聯。
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第2章 高管團隊異質性、企業風險承擔能力與投資同伴效應的關系機理
2.1高管團隊異質性與企業風險承擔意愿的關系
2.1.1高管團隊任期異質性與企業風險承擔意愿的關系
基于信息收集與處理能力的視角，高管團隊任期異質性大意味著團隊成員在不同的時間加入公司,成員所經歷的企業發展階段與事件各異（李東偉，2017）,在團隊中工作多年的高管與新加入的成員在觀點、經驗、理解方式等方面都有所不同。另外，團隊的新成員可能來自于不同的行業，掌握最新的知識和技術，可以提供一些組織外部寶貴的實踐經驗和見解（Barkema&Shvyrkov,2007），任期異質性高的高管團隊在進行風險項目決策時對公司內、外部的信息有著更好地掌握,對組織的客觀環境具有更全面和準確的判斷。任期異質性高的高管團隊也會發生任務相關的矛盾與沖突，但能貢獻出更多解決沖突的方案，在增加凝聚力的同時提升了處理問題的能力（李東偉，2017）。企業面臨的風險來源于由于信息的不完全導致的對未來現金流預期的不確定性，在信息瞬息萬變的市場環境中，想要追求更高的收益就需要有承受更多的不確定性的能力，任期異質性高的團隊對于應對外界環境的壓力與各種不確定性結果有著更強的信心，這使他們愿意為獲得更高的預期收益而選擇承擔更高風險水平的項目決策。
基于團隊沖突的視角，高管團隊任期異質性引發的沖突多是任務相關的（Jehn，1997）。任務相關的沖突中不一定是消極的，可能包含著實質性的信息，會激發團隊對于不同見解的討論，能加深團隊成員對問題理解，縮減決策的驗證性環節（Dreu D，2006），增進風險項目的決策速度與效率。企業的戰略決策是在盈利目標與風險承擔間進行取舍權衡的過程，對于信息知識的加工處理有高要求，具有更廣泛信息渠道與更強問題處理能力的高管團隊才能以承擔超額風險水平為代價換取更高的收益。
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2.2 企業風險承擔能力對投資同伴效應的影響
2.2.1同伴效應的內涵
曼斯基（1993）年將同伴效應定義為：個體做出某種行為的傾向隨著該群組中其他成員行為流行趨勢的變化而變化。個體成員之間通過互動關系形成了社交網絡，這種互動關系在個人層面上包括班級、社區、朋友圈等，公司層面包括同一行業、同一地域、董事連結、高管連結等，我們可以根據社交網絡的連接關系劃分群體進而找出同伴成員。研究者發現，同一群體中成員的行為往往呈現出較強的相似性。曼斯基（1993）推測這一現象可能源自以下的原因：1、特征相似的個體更容易相互吸引形成群組，物以類聚、人以群分，群組的形成是個內生變量，它受到個體特征的影響，這被稱為自選擇效應；2、處在相同環境下的個體易受到共同因素的影響，比如同一行業中企業的投資額就會受到國家宏觀產業政策的影響；3、同一群組中的成員產生互動交集，彼此行為相互感染，比如研究發現青少年在飲酒行為上會互相模仿（Fletcher，2012）；4.成員的行為傾向受到同一群組中其他成員特征的影響，產生一種外部性效應，比如核心城市研發資本的投入增加，研發人員可流動到周圍城市進而提升整個城市群的創新效率（鄭萬騰，2020）。在上述四點原因中，第一點為自選擇效應，社交網絡在此種框架下作為內生變量需要額外處理，但本文以行業為同伴群組，社交網絡固定不變，所以不需要考慮自選擇效應產生的內生問題。本文著重對后面三種因素進行分析，曼斯基（1993）分別將后三種因素定義為內生性效應、外生性效應、相關效應。廣義的同伴效應指內生性效應與外生性效應，狹義的同伴效應僅為內生性效應。
內生性效應（endogenous effects），即個體的行為傾向隨著群體其他成員行為的流行趨勢的變化而變化。在存在內生同伴效應的情形下，群體中成員的行為會像鏡子一樣不斷映射，自己的行為會對他人產生影響，他人接受到這種影響后會改變行為傾向進而反過來又會影響自己的行為，如此不斷循環往復，最終呈現乘數效應。
外生性效應（exogenous effects），也稱情境效應(contextual effects)，個體的行為傾向隨著群體其他成員特征的變化而變化。與內生同伴效應不同，外生同伴效應不會出現循環往復的映射現象，當同伴成員的特征影響到焦點成員的行為之后，焦點成員的行為再以內生同伴效應的方式沿社交網絡循環互動。
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第3章 高管團隊異質性、企業風險承擔能力與投資同伴效應的實證設計 .. 30
3.1高管團隊異質性的測度 .................................. 30
3.2企業風險承擔的測度 ........................... 33
第4章 高管團隊異質性、企業風險承擔能力與投資同伴效應的實證分析 .. ..........53
4.1投資同伴效應的實證分析 ...................... 53
4.2高管團隊異質性、企業風險承擔與投資同伴效應的實證結果分析...............59
第5章 結論與建議 ........... 72
5.1 研究結論 ................................... 72
5.2 措施與建議 .............................. 73
第4章 高管團隊異質性、企業風險承擔能力與投資同伴效應的實證分析
4.1投資同伴效應的實證分析
4.1.1數據來源與處理
之前章節已經對核心指標進行了測度與描述性統計，但仍有眾多控制變量需要處理。控制變量仍取自國泰安數據庫，數據范圍為2008-2020的所有上市公司，共4461家企業，包括全部A股、全部B股、創業板、科創版的企業，行業分類依據證監會2012年版的標準。參考以往文獻，剔除ST和*ST樣本，剔除金融行業與公共事業行業（ J66 貨幣金融服務、J67 資本市場服務、J68 保險業、J69 其他金融業、N77 生態保護和環境治理業、N78 公共設施管理業、S90 綜合）。以同行業為群組劃分同伴企業，將焦點企業所在行業的其他全部企業的平均投資值作為內生同伴變量，將焦點企業所在行業的其他全部企業的平均特征值作為外生同伴變量。根據面板模型的需要，將任意年份、任意變量中有著數據殘缺狀況的企業剔除，最后剩余1184家企業。根據以往研究，需要對數據首尾進行1%的縮尾處理，由于企業的投資效應受到行業領頭企業的影響較大（江新峰，2020），而且大規模企業的信息披露質量較高（侯亞蒙，2019），所以僅僅對數值較小前1%的企業進行縮尾處理。各變量的描述性統計如下：

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第5章 結論與建議
5.1 研究結論
本文選取了2008-2020年我國全部A股、全部B股、創業板、科創版的企業，首先分析了我國同行業上市公司間投資同伴效應的形成原因，并發現企業投資同伴效應具有區域層面上的異質性；接著從同伴效應形成機理的層面切入，分別先后考察企業風險承擔能力、高管團隊異質性對投資同伴效應的作用機理；最后為探明高管團隊異質性的調節路徑，分析了高管團隊異質性與企業風險承擔意愿的關系，進而闡述了高管團隊異質性會對企業風險承擔能力與投資同伴效應的調節效應。
經過一系列的理論闡述與實證研究，本文具體得到了以下結論：
第一，我國同行業上市公司間存在著投資同伴效應，同伴企業的平均投資值每增加1個單位，焦點企業的投資值增加0.569個單位。投資同伴效應的形成原因可從偏好互動機制、期望互動機制、行為約束互動機制三大方面解釋，偏好互動機制包括高管對個人聲譽與薪酬的維護、企業對集體聲譽的維護以及高管自身的惰性與對同伴企業的嫉妒等；期望互動機制指現階段我國市場機制的不完善加劇了信息不完全與不對稱問題，同伴的投資行為中蘊藏了行業信息與成長機會，學習同伴企業的投資策略有助于及時把握投資機會。另外，投資同伴效應的顯著程度受到區域因素的影響，同區域企業由于資源的擠占與競爭的約束而有較強的擠出效應，同區域同行業的企業投資同伴效應會因此存在相互抵消關系。
第二，根據偏好互動機制與期望互動機制理論，企業風險承擔能力不足會加劇代理成本與企業的信息不完全進而增大投資同伴效應。從偏好互動的角度來看，企業風險承擔能力不足時，高管層對于投資失敗的敏感性增大，為避免被董事會解雇會選擇相對保守的策略，而追隨同伴企業的投資行為的策略能保證企業業績不會低于行業平均水平；從期望互動的角度來看，企業風險承擔能力不足時，企業會吝惜于信息搜集與處理方面的支出，更傾向于從同伴企業中“搭便車”獲取公共信息，而同伴行為中蘊含了成長機會、行業波動等相關信息。所以風險承擔能力不足的企業學習、模仿同伴投資決策的傾向更強。
參考文獻（略）