金融是國民經(jīng)濟發(fā)展中的主導(dǎo)分支，在金融體制改革的深化方面，十八大報告作出如下部署——對推動實體經(jīng)濟發(fā)展、維持宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定的現(xiàn)代金融體系予以完善，實現(xiàn)多層次資本市場發(fā)展，穩(wěn)步開展匯率、利率市場化改革活動。近年來，國民經(jīng)濟總量急速擴張，隨著一系列經(jīng)濟快速發(fā)展的調(diào)整政策的實施，中國在全球范圍內(nèi)所占資源、技術(shù)及經(jīng)濟的份額也發(fā)生改變，在這一系列客觀因素的影響下，中國經(jīng)濟的內(nèi)在矛盾與結(jié)構(gòu)失衡問題也逐漸加深。進入“十二五”規(guī)劃完結(jié)之年，如何在世界大舞臺上更好的展示經(jīng)濟發(fā)展與綜合國力，有效實施貨幣政策，優(yōu)化經(jīng)濟資源配置，平滑經(jīng)濟周期性運轉(zhuǎn)帶來的經(jīng)濟波動，合理分散并化解風(fēng)險，是擺在當(dāng)前的重大戰(zhàn)略問題。 第一節(jié)  選題背景及研究意義 一、選題背景 近年來全球經(jīng)濟金融格局不斷在調(diào)整變化，各個國家間的金融機構(gòu)、金融市場的關(guān)系越來越緊密并且逐漸呈現(xiàn)聯(lián)動效應(yīng)，與此同時也積存了過多的風(fēng)險。源于美國次貸危機而演變成的 2008 年全球性金融危機的發(fā)生，更是重新喚起了經(jīng)濟學(xué)界與政府監(jiān)管部門關(guān)于系統(tǒng)性金融風(fēng)險及其對宏觀經(jīng)濟影響的關(guān)注，金融部門開始漸漸作為獨立的一個整體因素被考慮進宏觀經(jīng)濟的政策制定中去，金融穩(wěn)定的觀點及系統(tǒng)性金融風(fēng)險在這場席卷全球的大危機之后備受矚目。2010 年 7 月 15 日，多德弗蘭克法案在美國國會被通過，該法案被認(rèn)為是“大蕭條”以來最為具體、格式條框最為嚴(yán)格的金融改革法案條例，并以金融穩(wěn)定監(jiān)管委員會（Financial  Stability  Oversight  Council, FSOC）的成立，專門負(fù)責(zé)識別處理動搖國家金融穩(wěn)定的系統(tǒng)性金融風(fēng)險。2010 年 9月 2 日，歐盟成員國為加強金融監(jiān)管建立了泛歐金融監(jiān)管體系，用來監(jiān)測整個歐洲金融的系統(tǒng)風(fēng)險，統(tǒng)一評估跨國金融機構(gòu)所面臨的風(fēng)險并對其提出建議或警告。我國政府在央行所設(shè)立的金融穩(wěn)定局，也是旨在識別、化解和防范金融系統(tǒng)性風(fēng)險，給出相關(guān)政策意見，并且從 2005 年開始發(fā)布我國的《金融穩(wěn)定報告》，對于我國金融體系的穩(wěn)健性狀況進行全面評估。次貸危機告訴我們，重視金融機構(gòu)個體的微觀審慎監(jiān)管，會忽略了大型金融機構(gòu)的資產(chǎn)證券化衍生金融品的監(jiān)管而造成風(fēng)險的爆發(fā)，危機之后各國金融監(jiān)管逐漸改革向防范金融系統(tǒng)性風(fēng)險、維護金融穩(wěn)定的宏觀審慎監(jiān)管的趨勢，金融監(jiān)管理念及模式進行了重大調(diào)整：由原先注重微觀審慎監(jiān)管轉(zhuǎn)向了宏觀審慎監(jiān)管力度加強并且微觀審慎監(jiān)管也不松懈。但是，至今學(xué)術(shù)界對于金融穩(wěn)定、系統(tǒng)性金融風(fēng)險的概念仍然是有爭議的，因此，對于金融穩(wěn)定的量化、系統(tǒng)性金融風(fēng)險的預(yù)警監(jiān)測等相關(guān)方面的研究仍然短缺，相應(yīng)的政策及監(jiān)管工具的發(fā)展也受到了約束。 

..........

 

第二節(jié)  國內(nèi)外研究回顧及文獻(xiàn)綜述

對于金融穩(wěn)定進行量化分析的首要條件是對金融穩(wěn)定的界定進行明確。自金融穩(wěn)定重新回到經(jīng)濟學(xué)界與政策制定者的關(guān)注點上以來，各界對于金融穩(wěn)定的界定可以說是包羅萬象，但概括而言，主要從兩個角度來進行界定。 一類是直接從金融穩(wěn)定角度來界定的。歐洲央行行長 Duisenberg（2001）認(rèn)為雖然對于金融穩(wěn)定的概念未達(dá)到一致，但通常是構(gòu)成金融體系的核心部門在經(jīng)濟日常活動中能按部就班地運轉(zhuǎn)。歐洲央行執(zhí)行委員 Tommasa Padoa-Schioppa（2003）將“金融體系能在沖擊力之下保持平衡并不會導(dǎo)致儲蓄轉(zhuǎn)向投資時經(jīng)濟受到累積效應(yīng)損害”的狀態(tài)認(rèn)為是金融穩(wěn)定的體現(xiàn)。Schinasi（2004）類似地將金融穩(wěn)定界定為金融體系所呈現(xiàn)出的穩(wěn)定態(tài)勢，包括宏觀經(jīng)濟的正常運轉(zhuǎn)活動、能夠化解部分由自身或預(yù)測之外的事件所引起的反面影響而導(dǎo)致的金融不平衡。Oosterloo 和 Haan（2004）對OECD 國家的央行在金融穩(wěn)定方面的部門進行了調(diào)查，結(jié)果發(fā)現(xiàn)這些機構(gòu)所給出金融穩(wěn)定和系統(tǒng)風(fēng)險的定義是個模糊概念，各央行對于金融穩(wěn)定的維護和探尋模式各有不同，并且這些國家最高貨幣金融管理組織機構(gòu)對于金融穩(wěn)定職能的問責(zé)制度并沒有很好的執(zhí)行。Allen 和 Wood（2006）則是探討了金融穩(wěn)定的概念，分別探討了預(yù)防性措施及挽救措施的價值和意義。國內(nèi)學(xué)者在關(guān)于金融穩(wěn)定性的探討中主要也是直接來定義金融穩(wěn)定性的。吳念魯和鄖會梅(2005)以更廣泛的角度來理解金融穩(wěn)定性,他們認(rèn)為貨幣供求均衡、資金借貸均衡、金融體系要害機構(gòu)和市場平穩(wěn)、國際收入支出均衡及金融結(jié)構(gòu)保持穩(wěn)定狀態(tài)等都是屬于金融穩(wěn)定的范疇。吳軍(2005)認(rèn)為金融穩(wěn)定的概念是宏觀性的，也即金融機構(gòu)、市場和金融基礎(chǔ)設(shè)施都能穩(wěn)定運行,并且能夠正確發(fā)揮識別、預(yù)防和消除金融風(fēng)險的作用，以及金融體系具有很強的沖擊承受力和彈性。

...........

 

第二章  金融穩(wěn)定與金融壓力指數(shù)相關(guān)理論

 

第一節(jié)  金融穩(wěn)定的內(nèi)涵

全球化進程深刻地影響著世界經(jīng)濟，在促進全球經(jīng)濟增長方面發(fā)揮了巨大的作用，加快了經(jīng)濟全球化的步伐，但同時也加重了全球經(jīng)濟發(fā)展的不平衡性和危機性。近年來，全球金融體系因世界領(lǐng)域內(nèi)頻繁發(fā)生的規(guī)模不等的金融危機的影響而打破了平衡。出于推動世界經(jīng)濟更加有秩序發(fā)展的目的，大部分世界金融機構(gòu)與各個國家的貨幣當(dāng)局建立起了專門機構(gòu)來分析如何實現(xiàn)金融的穩(wěn)定發(fā)展，在理論與實踐上給金融監(jiān)管單位預(yù)測金融危機、應(yīng)對金融危機以及制定科學(xué)措施提供了必要的條件。例如，世界貨幣基金組織會定期出臺一份世界金融的穩(wěn)定報告，從國際金融市場的實際情況出發(fā)，預(yù)測與判斷國際金融系統(tǒng)里可能出現(xiàn)的風(fēng)險，從而幫助各成員國實現(xiàn)經(jīng)濟的快速進步與金融的穩(wěn)定發(fā)展。在對金融穩(wěn)定的量化之前我們首先需要對其定義進行明確。因為每一個研究者都有各自的研究環(huán)境與研究基礎(chǔ)，尤其是在研究金融穩(wěn)定的概念方面，各個國家的金融單位、中央銀行與學(xué)術(shù)領(lǐng)域都沒有形成一個統(tǒng)一的意見。但是總結(jié)起來基本是從金融的正反兩個角度來對金融穩(wěn)定的概念給予詮釋。 一是從金融穩(wěn)定性的反立面出發(fā)的觀點。這類中的大部分觀點在解釋金融穩(wěn)定時基本是從金融不穩(wěn)定或者金融脆弱性的立場出發(fā)。Issing（2003）、Herrero 和 Rio（2003）指出，金融體系穩(wěn)定時金融市場是沒有起伏不定的現(xiàn)象的，但是當(dāng)市場出現(xiàn)起伏不定的情況時卻并不意味著會對金融體系帶來危機影響，所以，金融穩(wěn)定的概念沒有中心點而無法給出確切定義，建議從反向立場——不穩(wěn)定方面來界定。 二是從金融穩(wěn)定的自身特性，正向理解其內(nèi)涵。以此角度為基礎(chǔ)的觀點大體上是給金融穩(wěn)定下一個直接的概念或者指出保證金融穩(wěn)定的基礎(chǔ)。2004 年  Schinasi 指出，金融穩(wěn)定是從狀態(tài)上來形容金融的，指的是可以滿足定價、安排金融資源、應(yīng)對金融風(fēng)險的一種經(jīng)濟機制，其主要作用就是推動經(jīng)濟的穩(wěn)定發(fā)展。2008 年 ECB 認(rèn)為，金融穩(wěn)定性指的是涵蓋金融市場、金融組織以及金融設(shè)施在內(nèi)的金融系統(tǒng)可以抵抗里外沖擊的能力和應(yīng)對危機的能力，其作用是可以更有助于將儲蓄轉(zhuǎn)變成投資，并在一定程度上降低金融損失。 

...........

 

第二節(jié)  金融壓力指數(shù)相關(guān)理論的概述

金融壓力被定義為是由金融市場和金融機構(gòu)的預(yù)期損失變化或不確定性施加在經(jīng)濟主體上而顯現(xiàn)出的一種狀態(tài)（Illing  和 Liu，2006）。也就是說，金融壓力是金融體系處于脆弱的情況下受到某一外部沖撞作用變現(xiàn)出來的狀況，它是金融系統(tǒng)在支撐力量薄弱的情況下與外部沖擊斗爭的結(jié)果。當(dāng)金融體系的情況很糟糕時，一個很小的沖擊都會造成壓力的產(chǎn)生，比如：現(xiàn)金流迅速減少、資產(chǎn)負(fù)債表的杠桿化程度高或者債權(quán)人不再偏好風(fēng)險的時候。當(dāng)市場失調(diào)、系統(tǒng)超負(fù)荷運行或者信息流高度不對稱時，外部沖擊就可以透過這些金融系統(tǒng)結(jié)構(gòu)的疏漏來影響整個金融體系。金融系統(tǒng)的脆弱程度以及沖擊力的大小決定了壓力的大小水平，當(dāng)壓力累積到一定極致情形的時候就會演變成金融危機。金融壓力的形成見圖 2-1。 當(dāng)金融系統(tǒng)處于壓力狀態(tài)時，金融市場和金融機構(gòu)正在或?qū)⒁霈F(xiàn)預(yù)期損失變化或不確定性。具體地說，金融壓力的主要表現(xiàn)特征包括以下幾點：金融壓力會使得債權(quán)人和投資者對于金融資產(chǎn)基本價值的估計確定性降低，這些基本價值的確定性降低往往會轉(zhuǎn)化為資產(chǎn)的市場價格大幅度波動。某種程度上來說，資產(chǎn)基本價值確定性的降低反映的是未來經(jīng)濟整體或是某個特定部門的不確定性。股票、債券及貸款的未來現(xiàn)金流是取決于未來的經(jīng)濟形勢的。因此，對于經(jīng)濟形勢的高度不確定性會導(dǎo)致債權(quán)人和投資者對現(xiàn)金流的當(dāng)前貼現(xiàn)值的信心喪失。

........... 

 

第三章  模型與數(shù)據(jù)選擇 .......... 15 

第一節(jié)  金融壓力指數(shù)構(gòu)建模型的理論介紹 ........... 15 

一、金融壓力指數(shù)的形式及壓力識別 ....... 15 

二、金融壓力指數(shù)的構(gòu)建模型 ..... 15 

第二節(jié)  指標(biāo)變量的選擇及數(shù)據(jù)說明 ......... 17 

一、金融壓力指數(shù)構(gòu)造變量的選擇 ......... 17 

二、宏觀經(jīng)濟變量的選擇 ......... 20 

第四章  中國金融壓力指數(shù)的構(gòu)建與實證分析 ......... 21 

第一節(jié)  金融壓力指數(shù)的構(gòu)建 ....... 21 

一、樣本數(shù)據(jù)的修正與處理 ....... 21 

二、基于等方差加權(quán)法構(gòu)建金融壓力指數(shù) ........... 22 

三、基于 VAR 脈沖響應(yīng)模型構(gòu)建金融壓力指數(shù) ....... 23 

四、基于時變參數(shù)狀態(tài)空間模型構(gòu)建金融壓力指數(shù) ........... 30 

第二節(jié)  金融壓力指數(shù)構(gòu)建結(jié)果的實證分析 ........... 32 

一、指數(shù)的獨立分析 ..... 32 

二、指數(shù)間的比較分析 ........... 35 

三、結(jié)合實際對我國金融穩(wěn)定狀況的分析 ........... 37 

四、金融壓力指數(shù)的有效性檢驗 ........... 39 

第五章  中國金融壓力指數(shù)的應(yīng)用 .......... 42

第一節(jié)  金融穩(wěn)定下的貨幣政策 ..... 42 

一、貨幣政策的相關(guān)理論 ......... 42 

二、金融穩(wěn)定與貨幣政策 ......... 42 

第二節(jié)  包含金融壓力指數(shù)的貨幣政策規(guī)則檢驗 ....... 43 

 

第五章  中國金融壓力指數(shù)的應(yīng)用

 

Janet Yellen（2014）指出近期的金融危機使世界各國的央行加強了對金融穩(wěn)定問題的關(guān)注，對貨幣政策目標(biāo)的選擇與實施更加慎重，央行應(yīng)根據(jù)具體情況，在宏觀審慎政策與貨幣政策之間做好平衡，在不同種類的宏觀審慎政策工具間做出選擇。

 

第一節(jié)  金融穩(wěn)定下的貨幣政策

 

一、貨幣政策的相關(guān)理論

貨幣政策是當(dāng)代各國政府干預(yù)和調(diào)節(jié)宏觀經(jīng)濟運行的最主要政策之一，本文所討論的貨幣政策的控制范圍是限定在央行行為方面。貨幣政策目標(biāo)指的是某個國家的貨幣當(dāng)局借助制定并實施貨幣政策來實現(xiàn)促進經(jīng)濟發(fā)展與社會進步的目的。1930 年后至今，貨幣政策目標(biāo)逐漸由幣值穩(wěn)定的單個目標(biāo)擴充到保持物價穩(wěn)定、擴大就業(yè)、促進經(jīng)濟增長和保持國際收支平衡，而且近些年金融領(lǐng)域也將實現(xiàn)金融穩(wěn)定發(fā)展當(dāng)成是貨幣政策的目標(biāo)之一。自 1984 年中國人民銀行專門行使中央銀行職能以后，我國事實上一直奉行的是雙重貨幣政策目標(biāo)，即發(fā)展經(jīng)濟和穩(wěn)定貨幣。直至 1995 年 3 月頒布的《中國人民銀行法》對于雙重目標(biāo)進行了修正，確定我國的貨幣政策目標(biāo)為“維持幣值穩(wěn)定，在此基礎(chǔ)上促進經(jīng)濟增長”。該目標(biāo)說明了兩點：一是在貨幣穩(wěn)定與經(jīng)濟增長當(dāng)中優(yōu)先考慮貨幣幣值穩(wěn)定，通過貨幣幣值穩(wěn)定來為經(jīng)濟增長護航。二是在任何時間段，都要堅持以穩(wěn)定貨幣作為基本立足點來出發(fā)。

.......

 

結(jié)論

 

本文從金融穩(wěn)定視角出發(fā)，構(gòu)建了中國金融壓力指數(shù)來反映我國金融體系的穩(wěn)定情況，并且將其應(yīng)用于金融穩(wěn)定在貨幣政策中的作用及影響的探討中，檢驗了央行在貨幣政策的制定、實行時是否要將金融穩(wěn)定因素納入進來。通過前幾章節(jié)的實證分析，可以得到以下結(jié)論：本文選取了 8 個指標(biāo)代表我國銀行、證券、外匯、房地產(chǎn)及國際市場部門來構(gòu)建我國金融壓力指數(shù)，除了采用構(gòu)建金融壓力指數(shù)的經(jīng)典方法——等方差加權(quán)法以外，使用了計量經(jīng)濟模型 VAR 模型分別基于通貨膨脹率、產(chǎn)出增長率的脈沖響應(yīng)構(gòu)造了兩個金融壓力指數(shù)，并且還嘗試使用時變參數(shù)狀態(tài)空間來構(gòu)造動態(tài)權(quán)重的金融壓力指數(shù)。通過橫向和縱向的分析后發(fā)現(xiàn)，不同方法所構(gòu)造出來的金融壓力指數(shù)所反映出來的序列走勢及壓力識別大致是相同的，并且都能較好地將我國在樣本期內(nèi)所處金融環(huán)境的壓力狀況體現(xiàn)出來。 從文中構(gòu)造的 4 個金融壓力指數(shù)中選出效果較好的，并且結(jié)合我國市場情況進行分析，結(jié)果表明金融壓力指數(shù)對于我國金融市場壓力期的識別及穩(wěn)定狀況的刻畫是符合實際情形的，金融壓力指數(shù)可以作為金融穩(wěn)定的量化指標(biāo)。從基于經(jīng)濟增長及通貨膨脹對金融壓力指數(shù)的脈沖響應(yīng)分析中可知金融壓力指數(shù)會對執(zhí)行貨幣政策時的目標(biāo)對象產(chǎn)生影響，并且在一定程度上可以作為宏觀經(jīng)濟的先行指標(biāo)。所以將代表金融穩(wěn)定狀況的形象指標(biāo)——金融壓力指數(shù)作為獨立指標(biāo)來添加到貨幣政策目標(biāo)的考慮范圍是有必要的。 

.........

參考文獻(xiàn)(略)