引言

 

當今社會是一個經濟高速發展的社會，也是一個科學發展、和諧發展、可持續發展的社會，國際國內的投資項目越來越多，尤其是利國利民的政府投資項目逐年遞增。與過去不同的是，曾經的政府投資由國家來負擔，各個受益的地區或者部門都不需要承擔經濟責任，因此出現了不少資金浪費、效率不高的現象。而今，隨著“誰投資、誰收益，誰污染、誰治理”原則的提出，各個受益地區與部門不再只關注項目帶來的效益，而把目光也投入到了項目的投資上。基礎設施建設項目投資一般投資數額大，作用時間長，且不以變現為目的，尤其是政府投資，更是綜合了經濟、政治、民生等各種因素。由于政府投資的項目投資時間長，投資規模大，未來形勢有諸多不確定性，具體操作條件也有不確定性，而且很多情況下有不可挽回的自然因素。因此，投資分析成為了關注的重點。然而，對一個項目進行科學且全面地投資分析是非常復雜的事情，一般來說，項目投資分析包含有項目投資環境分析、項目投入產出分析、項目投資可行性分析與項目不確定性及開發經營風險分析。項目投資環境分析包括了社會環境、政治環境、經濟環境、法律環境、自然環境、文化環境以及基礎設施環境。項目投入產出分析主要包含了項目投資需求、項目收益模擬、項目投資與籌資計劃。項目投資可行性分析則是從財務指標模擬分析方面對投資的可行與否做簡要分析。而項目不確定性分析及開發經營風險分析則針對項目的不確定性以及風險進行了評估并提出規避建議。在眾多繁復的研究對象當中，本文僅僅對項目投資分析中的經濟效益分析進行了研究。本文的主要目的是通過對比傳統投資分析方法與實物期權法在項目投資分析當中的作用，并釆用二叉樹模型下的實物期權定價法則，以丹江口大現加高工程為實例進行驗證，說明了實物期權方法在項目投資分析中的使用優勢。

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1國內外項目投資分析的發展歷程

 

1.1傳統投資分析評價法的發展歷程

國內的傳統項目投資分析評價則起步稍晚。當時是沿用了蘇聯的評價技術，釆用靜態的評價指標，即不計算時間價值和價格影響。這種技術的引用在年代便因“文革”而嘎然停止。年改革幵放后，我國從西方發達國家引進了項目可行性研究方法和經濟評價方法，從而步入了項目分析評價的初期推廣階段。隨后的改進和提高階段是在世紀年代以后，國家管理部門對項目投資評價方法的研究和推廣給予了高度的重視。在年的“建設和改造項目經濟評估討論會”上全面探討了國內外項目評估的理論和方法并在“關于第六個五年計劃的報告”中首次將項目可行性研究以及項目評價列入到基本建設程序之列⑴。年月，由國家計委、建設部正式頒布了《建設項目經濟評價方法和參數》第二版，這標志著我國也幵始擁有比較完整的項目投資評價方法和標準，并且，改方法的頒布也將項目投資評價理論的研究推向了一個新的高潮與起點⑴。年，由中國國際投資咨詢公司推出的《投資項目可行性研究指南》則規范了國內項目投資評價的相關概念和方法。隨著西方發達國家的建設項目可行性研究和評價方法的引進和使用，我國開始廣泛深入的幵展研究工作，并不斷取得新進展。

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1.2實物期權法的發展歷程

國外的實物期權方法同傳統分析法一樣，也起步較早。實物期權這個概念最早是由麻省理工學院（斯隆管理學院（的斯圖爾特邁爾斯（教授在年率先提出的，他指出對實物資產進行投資的過程中會有因為不確定因素而選擇改變決策的權利，以期權的概念來定義這種選擇權就是實物期權。這引發了大量學者對實物期權法的理論與應用進行更加深入的探討研究，也開啟了概念性實物期權的發展。其中，由迪克西特（和平代克（編寫的“全面介紹了實物期權方法的研究發展過程以及相關理論，可稱為最具代表性的一本著作。之后的學者對概念性實物期權的框架進行了進一步完善。隨后，實物期權的研究進入了定量研究階段。專家都對研究的發展做出了貢獻。其中，和指出實物期權可在期權定價模型下進行估價，因而在完全金融市場中，可尋求一種與相應實物資產完全相關且風險相同的孿生證券再利用相應金融期權定價理論，就可以對實物期權定價。在定量研究有了一定發展之后，實際投資方面也受到了學者們的關注。和在考慮了投入成本的靈活性因素后，考察了一個一般的兩階段模型。和將場景分析的方法引入到實物期權的框架里。給出了連續時間下的模型。在期權博弈方面，以歐洲機場設施的擴建為具體的初始對象，對基礎設施投資的戰略性和可選擇性的特點進行了研究，他將實物期權方法與博弈理論相結合，用以理解企業在其行業領域內戰略性調整地位所能帶來的潛在價值，認為對基礎設施的投資不僅可以產生其他的投資機會，還能改變企業的戰略地位，并發現對基礎設施的建設投資在成長期權的執行過程中很有優勢。

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2.實物期權方法的理論依據

 

2.1實物期權的基本概念

實物期權就是非金融資產在投資過程當中所擁有的選擇權，也就是金融期權理論對非金融資產期權的延伸，因而實物期權可以理解為標的資產為非金融資產的期權。實物期權的提出并非集中于單一的現金流預測，而是充分考慮投資項目的不確定性，集中分析不確定性所帶來的影響，即分析現金流的所有可能變化的范圍，是一種未來現金流的概率分布狀況。廣義上，它是一種將金融期權理論引入到企業的戰略投資決策分析中的思維方式；狹義上，它是項目管理者在進行投資決策時所擁有的在未來或改變決策的權利，也就是項目管理者對所擁有的實物資產進行決策時所具有的柔性投資策略。實物期權作為一種期權，最吸引人的地方就是讓投資人用少量的代價來將可能的損失控制在一定范圍之內，卻同時能將可能獲取的利潤擴大化。其核心思想與期權的基本特征都是類似的，主要體現在權利與義務的不對稱、成本與收益的不對稱上。同時，實物期權作為一種特殊的期權又與投資決策的特征有關，主要體現在投資的或全部不可逆、未來收益的不確定以及投資時機的可選擇上。一般地，就投資者選擇投資項目來講，投資者所具有的實物期權來自三個方面：一是投資者擁有的靈活性投資策略，二是投資者為避免虧損而與另外一方簽訂的投資合約，三是投資項目并不受外界影響的自身特性。

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3實物期權方法與傳統投資分析法的對比15

3.1傳統投資分析法的優劣性15

3.2實物期權分析法的優勢18

3.3傳統投資分析法與實物期權法的聯系21

4.實物期權法在大頊投資項目分析中的應用23

4.1實物期權法在大壩投資項目分析中的必要性23

4.2實物期權法在大壩投資項目分析中的可行性25

 

5丹江口大壩加高工程投資項目的實物期權分析

 

5.1工程介紹

南水北調是緩解中國北方水資源嚴重短缺局面的重大戰略性工程。我國南澇北旱，南水北調工程大大緩解我國北方水資源嚴重短缺問題，促進南北方經濟、社會、資源、環境協調發展，共分東線、中線、西線三條調水線。其中，中線工程從丹江口水庫引水，自流供水給黃淮海平原大部分地區。丹江口大壩加高不同于新建大壩，由于是在原有大壩的基礎上加寬加高，技術復雜，施工難度大，工藝要求高，施工布置受到制約。大壩加高施工期間，樞紐仍處于正常運行，擔負防洪、發電等任務，需要協調好工程加高施工和樞紐正常運行調度之間的矛盾。另外，丹江口大壩加高工程貼坡混凝土溫度控制要求難度大，由于混凝土溫控要求嚴格以及為了保證安全度汛，貼坡混凝土及溢流壩的加高不能全年施工，只能在低溫季節和枯水期進行，對工期要求比較嚴格。這就產生了相應的矛盾，一方面，丹江口大壩對南水北調工程的重要性導致了丹江口大壩加高的必要性；另一方面，加高工程的復雜性又使得項目的投資經費巨大。這對該項目的投資者來說是需要預先評估權衡的。

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結論

 

大壩投資項目作為水利工程當中重要的組成部分，其項目經濟評價顯得尤為重要。根據本文的探究，實物期權方法確實在大壩投資項目的投資決策分析當中優于傳統的投資決策分析法。但是，在實物期權的計算過程中，卻用到了凈現值，以及現金流折現法則，這說明了實物期權方法并不是獨立于傳統投資分析法之外的方法，而應該是作為傳統投資分析法的一個補充。投資者通過基于傳統投資決策分析的實物期權法分析投資行為，可更清晰全面的對大壩投資項目進行把握，從而能夠更靈活的選擇。

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參考文獻（略）