1.1 研究背景及研究意義

伴隨 2005 年之后中國經濟改革深化，民營資本市場開始加入加速多元化熱潮。在此之前的中國資本市場也存在多元化經營，但國有企業居主體地位且多以工商業企業為主，它們承擔探索和打破計劃經濟體制束縛的責任。2005 年之后，我國資本市場經濟在產業和工業加速發展大背景下熱衷于投資驅動型發展模式，金融和房地產等領域迅速突起而普通實體經濟狀況萎靡。這時期的民營企業完成了原始資本積累面臨產業結構升級轉型壓力。同時與國有企業較為完善治理結構相比，我國民營企業大多是家族式企業，在公司規模到達特定階段后就會暴露出發展弊端，例如困于家族文化桎梏，股權結構模糊混亂及家族控制人與非家族職業經理人間固化矛盾導致的公司治理結構無效及投資效率低下等。民營企業多元化戰略轉型成功似乎要先突破這些不同層次的發展瓶頸，為民營企業多元化轉型經營提供有效建議和經驗支持顯得至關重要。 作為民營農業市場與證券市場有機結合的樞紐，民營農業上市公司在實現農業產業化和市場化目標中作用和地位日益突出。民營農業企業成長困難高于一般工商企業，它們不僅受制于自然和農產品特有風險，還需解決融資、技術和管理水平更新等難題，這使其比一般工商企業成長面臨更多困難。近些年農業企業績效市場表現力和其公開披露的營業數據可看出，其在行業內部經營效益差距顯著拉大，績效分化程度遠高于其他行業上市公司。 這種農業本身特有的弱質性和風險性致使大多數民營農業上市公司選擇多元化經營以追求市場業績表現力和企業成功轉型。可是戰略決策失誤和多元化經營盲目性使許多民營農業上市公司業績大幅下滑、“背農”現象嚴重甚至面臨破產。長此以往并不利于整個農業經濟健康發展，在此關鍵時期如何提高民營農業企業市場效益和質量尤為重要。由此展開深入研究并提出相關有效建議十分必要。 完善的公司治理一直是解決代理問題、提升企業價值和高層次決策效率的有效規則，同時也是實現權力有效制衡、內部權責合理分配、經營戰略有效安排、發展規劃最優制定的價值導向保證。上市公司抗風險能力強弱和核心競爭力高低很大程度與企業各異且科學合理的公司治理機制相關聯。公司治理機制與上市公司經營績效間直接或間接相互作用始終是國內外學者不變的研究課題。伴隨我國資本市場形成和發展日益深入，實踐和理論層面都不斷凸顯公司治理在企業發展和轉型中的重要性。民營農業上市公司多元化戰略轉型需要與市場對接的高質量公司治理水平牽引，因此從公司治理機制要素視角研究其多元化具有很強合理性。 

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1.2 文獻綜述

多元化是企業生命成長周期和持續規模經營的重要實現方式，自出現以來就是研究領域和市場擴張實踐領域不消熱度的話題。中外學者源于不同研究目的定義多元化，雖然多元化經營研究內容和結論不斷豐富，但至今中外學者尚未對多元化做出統一而準確定義。 多元化一詞首次出現在美國學者 Ansoff 于 1957 年發表的研究論文中。隨后有學者提出，企業多元化是一種跨領域及多行業的動態過程，這種經營過程核心在于其經營活動范圍擴張是基于保持原有主營業務和產品層面上延伸新業務產品或服務（Penrose，1959）[34]。Ansoff（1965）[35]在既有研究基礎上最早提出依據發展方向可從橫向、縱向、圓形輻射及綜合型四方面劃分多元化，且無論哪種類型多元化，其本質上都應該為實現企業協同效應服務，企業成功的多元化戰略甚至可以創造協同效應。Edwards 最早提出擴大產品范圍，提高市場占用和競爭能力是企業多元化的一種動機。之后，部分學者開始采用制度理論對多元化動機進行解釋，這些學者認為市場機制尚不完善的發展中國家或面臨經濟轉型國家，其市場經濟運作和發展往往更依賴于資金或人才等非市場通用資源，該類型國家市場中企業多行業、多領域規模投資的多元化戰略動因在于能在高度經營壓力下最大效率和程度地獲取和利用市場經濟中的非市場通用資源，獲取產品市場競爭優勢（Lee  et  al.,2008）[36]。還有部分學者從相關公司治理理論中的委托代理等理論視角解釋企業多元化動因，他們認為企業如果僅經營一個行業業務，收入來源較為集中且對經營風險承受能力也相對較弱，一旦企業在未來喪失某投資機會或由于行業被動出現財務危機，企業便少了回旋余地和彌補空間，很有可能陷入較大困境。而擴張中的多元化不僅可以綜合利用內部現有剩余資源和業務能力實現更大范圍規模效益，還可以通過多行業和多業務組合轉移風險（Tong,2011;Hann  et  al.,2012）。  

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2 相關理論分析 

 

2.1 相關理論基礎 

多元化概念最早源于國外產業經濟學，自上市公司出現多元化現象以來一直是產業經濟學、企業戰略管理學和財務學領域主要研究對象之一。經過幾十年研究，國外已形成了較為系統觀點和結論。經營規模和內部層級擴大下的企業所有者和管理者利益一致性出現偏差，致使上市公司出現的關于主要利益主體間代理矛盾和代理偏差日趨加重。代理問題存在嚴重制約著治理效率提高和有效戰略實施。為了解決兩類代理問題，上市公司進行一系列制度設計和安排，20 世紀 70 年代后期公司治理機制由此應運而生，國內外關于該內容研究形成了系列結論和體系。基于公司治理機制與多元化理論研究深入及上市公司經營現狀和實況，許多國內外學者開始研究兩者間影響關系，故伴隨研究和實踐深入程度越深，兩者間關系更加密不可分。關于兩者之間影響關系研究大致以委托代理理論、資源配置理論和協同效應理論等為基礎。在國外早期研究中，委托代理理論就一直是公司治理研究理論基礎，委托代理關系是一種源于非對稱信息博弈論的內在契約關系。在委托代理理論下，公司是一系列契約的集合，上市公司管理層掌握著對公司實際控制力，公司營運資本大部分源自外部股東但他們客觀上并不能實際控制公司。由此管理層出于私利動機很可能會犧牲股東利益，兩者間利益沖突增加了上市公司代理和交易成本。因此委托代理理論分析框架是符合上市公司實踐的，能為上市公司提供理論指導意義。 在兩權分離且投資者逐漸脫離對資產經營控制的委托代理模式下，職業經理層對上市公司經營和資產運轉情況了解程度遠大于投資者，為了使職業經理層經營行為與自身利益一致，投資者必須付出一定成本對經理層經營行為進行監察和督管。因此信息不對稱性、經營不確定性和交易費用三者作用產生代理成本。在公司治理實踐中，經營環境不確定性、職業經理人對風險規避程度、經理人經營努力程度及股東對經理人激勵程度是影響委托代理成本主要因素。一般情況下經營環境差、職業經理人對風險規避程度大都會增加委托代理成本，損害企業業績；經理人經營努力程度和股東對經理人激勵程度越大會降低投資者付出的經營和督管成本。如何設計激勵約束機制以降低信息不對稱程度和代理成本成為公司治理需要解決的又一重要問題。 

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2.2 基本理論分析

基于上文對國內外關于多元化文獻梳理，不同學者對多元化概念有不同定義，這些在特定現實條件和研究目的下定義的多元化概念都是值得肯定和借鑒的。結合研究視角和目的以及已有的多元化概念，本文對多元化概念定義參考 penrose（1959）和尹力省（1999）的研究成果，定義多元化既是基于保持原有主營業務和產品層面上向其他領域的新延伸，也是上市公司的新行業擴張行為。同時界定： （a）本文研究中將產品類型、主營業務延伸、多市場并購及跨行業投資等多元化都界定于本文所提及的多元化，不再單獨劃分。 （b）本文研究范圍內多元化是穩定保持原有主營業務及核心基礎產業前提下而對新領域的涉足展開，背離基礎產業以及只經營單一業務或業務相似度高的幾種業務情況均不在本文研究多元化范圍之內。 （c）本文認為上市公司歸核化結構調整戰略是對前期密集多元化的后期資源整合，隸屬于宏觀多元化戰略之內，因此也屬于本文對多元化研究范圍。 

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3 民營農業上市公司現狀 .......... 16 

3.1 民營農業上市公司多元化現狀分析 .......... 16 

3.2 民營農業上市公司治理特征 .... 18 

3.3 民營農業上市公司財務績效現狀分析 ...... 19 

4 新希望集團多元化經營基本狀況分析 .... 20

4.1 案例對象選擇 .......... 20 

4.2 新希望集團基本情況 ....... 20 

4.3  新希望集團多元化發展分析 .... 21

5 新希望集團多元化效果分析-基于公司治理機制要素視角 ...... 37 

5.1 新希望集團內部治理機制要素分析 .......... 37 

5.2 新希望集團外部治理機制要素分析 .......... 46 

5.2.1 產品和要素市場指標選取及量化分析 ......... 46 

5.2.2 股權資本成本指標選取及量化分析 .... 50 

5.2.3 并購與控制權市場指標選取及量化分析 ..... 51 

5.3 公司治理機制要素對多元化經營效果的回歸分析 .... 57 

 

5 新希望集團多元化效果分析-基于公司治理機制要素視角

 

5.1 新希望集團內部治理機制要素分析 

股權結構一直是公司治理核心問題，股權結構代表上市公司權力構成及其所占比例，股權結構如何安排直接關聯著上市公司剩余控制權和剩余所有權，引導著其股東在公司治理中的行為選擇和傾向，從而牽制著決策和執行層的決策實施及多元化效果。 現有研究量化股權結構主要從股權構成和股權集中度兩方面切入。前者通常借助上市公司流通股比例等指標量化；后者通常以第一大股東持股比例、S 指數和 Herfindahl 指數等指標進行衡量。本文在現有研究基礎上從以上兩大方面深入分析新希望集團自上市以來股權結構情況及變化歷程。 從表 5-1 可以看出，新希望集團股權構成主要為境內發起人法人股和流通股兩部分。自 2001 年到 2015 年間，公司股權構成比例大致呈現境內法人股比例趨于減少而流通股比例不斷增加態勢。其中，2007 年之前，發起人法人股比例一直保持在 50%以上，即這些年間新希望創始人家族始終保持絕對控股地位；2007 年之后，發起人法人股比例開始逐漸減少并且一直保持低于 50%。 值得注意的是：自 2008 年開始，新希望集團所持有法人股比例大幅減少，特別是2009 年和 2010 年兩年，公司法人股比例變為 2.03%。主要是因為新希望集團于 2007年將所持有占公司總股本 8.11%的 5 千萬余股有限售條件流通股質押給國家開發銀行以換取項目經營及投資資金；其次，公司于 2008 年 11 月 7 日將質押股份中的 4 千萬余股解除質押上市流通，其余 1 千多萬股繼續質押，使得 2009 年和 2010 年集團持股比例急劇縮小；另外，2011 年新希望集團發行新股共 9 億余股，其中包括法人股 898958864 股，使得法人股比例有很大幅度上升。在這個變化趨勢中，體現公司致力于新業務開拓和新項目開發，公司治理致力于減少家族控制影響因素，開始善于運用外部市場要素經營生產，優化股權結構促進市場化進程，提升公司治理質量和效率，這也成為十幾年間新希望集團快速成長和多元化發展不可忽視的貢獻因子之一。 

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結論 

 

首先，本文對民營農業上市公司發展多元化、公司治理及績效現狀展開基本分析。分析結果發現： 第一，我國民營農業上市公司多元化效果呈現不平衡狀況，部分企業多元化取得良好效果且后期資源整合能力強，但絕大部分企業多元化效果不明顯甚至面臨失敗危機； 第二，民營農業上市公司公司治理機制有待進一步完善，公司內部控股股東一股獨大且兼任管理層現象明顯，家族式管理模式色彩仍較為濃厚； 第三，民營農業上市公司整體盈利能力相對較差，企業間成長能力和經營效果兩極分化程度越發明顯。 另外，本文基于公司治理機制要素視角探究新希望集團歷年多元化經營效果。選取公司治理機制各要素量化指標并以此衡量新希望內部公司治理和外部公司治理水平情況，最后將其公司治理機制要素與經營績效進行回歸分析，探尋新希望良好多元化效果實現受其公司治理水平輻射程度。研究結果發現： 第一，新希望集團股權結構雖仍有家族式色彩但不斷得到完善以提高與市場對接度； 第二，新希望集團股權激勵與約束機制仍需更深入構建完善，公司內部治理缺乏激勵和約束力度。同時內部審計效率和內部審計機制兩層面建設和關注度也需深入加強； 第三，新希望集團投資效率、治理效率、股權資本成本、產品要素市場競爭及并購活動歷年來呈良性發展態勢； 第四，本文在控制其他影響多元化經營績效因素后的回歸結果顯示，新希望在其公司治理模式下的股權集中度及股權制衡度、治理效率、投資效率和股權資本成本等因素都與多元化經營績效顯著相關。新希望不斷進步的公司治理水平對其多元化發展及多元化轉型成功帶來了正面效應。 新希望自上市以來不斷改革公司治理模式，使公司歷年多元化經營都穩步走在正確戰略決策上從而較少出現失誤，其歷年經營戰略大致可分為集中化、密集化、多元化和歸核化四大路徑。作為我國成功民營企業代表，新希望公司治理模式是值得借鑒和學習的。 

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參考文獻（略）