第一節(jié)  研究背景與研究意義 

經(jīng)濟(jì)越發(fā)展，資本市場(chǎng)越重要。改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)的資本市場(chǎng)取得了長(zhǎng)足的發(fā)展，為國(guó)民經(jīng)濟(jì)建設(shè)提供了巨大的資金支持和投融資平臺(tái)，隨著 2009 年 10月創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的開(kāi)閘，一大批創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)型和科技信息型企業(yè)如雨后春筍般出現(xiàn)，為經(jīng)濟(jì)社會(huì)的發(fā)展注入了一針強(qiáng)心劑，同時(shí)，由于創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)良好的 IPO 資金退出渠道，越來(lái)越多的創(chuàng)業(yè)企業(yè)背后活躍著風(fēng)險(xiǎn)投資的身影，加之對(duì)于禁售期的大大縮短，這也刺激了我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的發(fā)展，他們?cè)谄髽I(yè)首次公開(kāi)募股（IPO）過(guò)程中起著推波助瀾的作用。風(fēng)險(xiǎn)投資作為一種新型的投資機(jī)構(gòu)，通常選擇那些高成長(zhǎng)性、高科技含量以及高附加值的“三高”企業(yè)為目標(biāo)，通過(guò)參與被投資企業(yè)的公司治理，利用其自身專(zhuān)業(yè)的技術(shù)和增值服務(wù)，幫助被投資企業(yè)做大做強(qiáng)，并最終獲得高額的投資回報(bào)。可以說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)于創(chuàng)業(yè)企業(yè)起著“孵化器”的作用，為資本市場(chǎng)培育了許多優(yōu)秀的上市資源，阿里巴巴、騰訊、百度、盛大等一大批著名的創(chuàng)業(yè)企業(yè)在其成長(zhǎng)過(guò)程中都曾經(jīng)得到過(guò)風(fēng)險(xiǎn)投資的關(guān)鍵性支持。 隨著國(guó)家大力提倡大眾創(chuàng)業(yè)、萬(wàn)眾創(chuàng)新，學(xué)者們開(kāi)始越來(lái)越多地將目光聚集到創(chuàng)業(yè)企業(yè)背后存在的風(fēng)險(xiǎn)投資，掀起了一股研究風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)參與對(duì)于資本市場(chǎng)效率影響的研究浪潮，已有研究表明，為了獲取珍貴的上市資格，IPO 企業(yè)普遍存在著盈余管理行為，那么，人們不禁會(huì)問(wèn)，作為外在的投資第三方，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)在創(chuàng)業(yè)板企業(yè) IPO 過(guò)程中對(duì)其盈余管理扮演著什么樣的角色呢？一方面，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)作為第三方參與機(jī)構(gòu)，可能會(huì)為了自身良好的聲譽(yù)，對(duì)被投資企業(yè)進(jìn)行監(jiān)督和認(rèn)證，從而抑制或減弱其盈余管理行為；另一方面，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)作為資本的投資方，也可能出于私利，對(duì)被投資企業(yè)的盈余管理行為不予理會(huì)甚至加以鼓勵(lì)，從而盡快將企業(yè)推上市以獲得高額回報(bào)。在我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng) IPO 過(guò)程中，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)到底是正面的認(rèn)證監(jiān)督作用，還是負(fù)面的推波助瀾效應(yīng)？在影響過(guò)程中，又會(huì)受到哪些因素的干預(yù)？弄清楚這些問(wèn)題對(duì)于國(guó)家制定相關(guān)政策，促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，實(shí)現(xiàn)大眾創(chuàng)業(yè)、萬(wàn)眾創(chuàng)新的國(guó)家戰(zhàn)略目標(biāo)至關(guān)重要。 

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第二節(jié)  文獻(xiàn)綜述 

上市公司進(jìn)行盈余管理的動(dòng)機(jī)比較多，目前最受關(guān)注的是首次公開(kāi)發(fā)行股票（IPO）動(dòng)機(jī)。IPO 以其高額的投資回報(bào)和良好的市場(chǎng)聲譽(yù)，已經(jīng)成為風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)最主要的資本退出渠道之一，相關(guān)研究均表明，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)參與能夠?qū)Ρ煌顿Y企業(yè)的公司治理發(fā)揮一定的作用（Nahata,2008;陳見(jiàn)麗，2012；吳超鵬 2012），當(dāng)然，盈余管理作為世界各國(guó)資本市場(chǎng)普遍存在的問(wèn)題，我們很自然想到的一個(gè)問(wèn)題便是，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)參與對(duì) IPO 公司盈余管理究竟會(huì)產(chǎn)生何種影響？是正面的“監(jiān)督--認(rèn)證假說(shuō)”（Christopher B. Barry 等,1991；Megginson和 Weiss,1991），還是負(fù)面的“聲譽(yù)--逐名假說(shuō)”（Gompers，1996；Lin 和 Smith，1998），這是一個(gè)值得探討的問(wèn)題。由于上市公司需要定期向投資者和相關(guān)監(jiān)管部門(mén)披露企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況和盈余信息，所以當(dāng)管理層有維持經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的壓力時(shí)就會(huì)有操控利潤(rùn)的動(dòng)機(jī)，認(rèn)識(shí)和了解盈余管理的各種發(fā)生動(dòng)機(jī)，是我們對(duì)其進(jìn)行深入研究的前提。長(zhǎng)期以來(lái)，國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)于盈余管理的動(dòng)機(jī)進(jìn)行了大量的研究，加深了人們對(duì)其的了解。 

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第二章  相關(guān)理論與內(nèi)在機(jī)理分析 

 

第一節(jié)  風(fēng)險(xiǎn)投資與盈余管理的理論分析 

隨著生產(chǎn)力的大力發(fā)展，企業(yè)規(guī)模化經(jīng)營(yíng)的形成，使得社會(huì)分工進(jìn)一步的標(biāo)準(zhǔn)化、細(xì)致化。同時(shí)，由于行為人自身能力、知識(shí)和專(zhuān)業(yè)的不同，出現(xiàn)了一批擁有專(zhuān)業(yè)能力的公司代理人。在公司不斷發(fā)展的過(guò)程中，所有權(quán)人不得不聘請(qǐng)專(zhuān)業(yè)人士為他們經(jīng)營(yíng)管理公司，代理人也開(kāi)始逐步掌握公司的經(jīng)營(yíng)權(quán)。這使得現(xiàn)實(shí)中原有的生產(chǎn)所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)開(kāi)始分離，在不斷的工作中委托人和代理人所追求的目標(biāo)出現(xiàn)差異，因此，委托代理問(wèn)題隨之產(chǎn)生。 20 世紀(jì) 30 年代，美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家伯勒和米恩斯（1932）根據(jù)所統(tǒng)計(jì)的大公司制度，首次在理論上提出了所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)所分離這一理論。隨后，威爾遜、斯賓塞和澤克豪森、羅斯等人先后發(fā)表了對(duì)委托代理關(guān)系的看法。到 1976 年，Jensen 和 Meckling 在他們的著作《企業(yè)理論：經(jīng)理行為、代理成本和所有權(quán)結(jié)構(gòu)》中，首次全面的闡述了代理問(wèn)題和代理成本，提出了現(xiàn)代企業(yè)的委托代理理論。基于委托代理理論，企業(yè)管理者面臨著經(jīng)營(yíng)不善將會(huì)被解雇的壓力，同時(shí)，由于企業(yè)控制權(quán)的分散，股東很難有效地監(jiān)督管理者行為，從而形成管理層控制企業(yè)的局面，管理層出于自身利益需要，為了規(guī)避股東和監(jiān)管者的懲罰，可能會(huì)不惜損害會(huì)計(jì)信息質(zhì)量，通過(guò)盈余管理的手段來(lái)達(dá)到需要的目的。 

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第二節(jié)  我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的制度背景 

我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)在建國(guó)以來(lái)從無(wú)到有，經(jīng)歷了最初的以國(guó)有資本為主到后來(lái)的資本多元化格局，隨著市場(chǎng)改革的不斷深化，尤其是改革開(kāi)放以來(lái)，風(fēng)險(xiǎn)投資取得了飛速的發(fā)展，為我國(guó)的資本市場(chǎng)培育了許多優(yōu)秀的上市資源。隨著風(fēng)險(xiǎn)投資這一新興投資模式在國(guó)外流行開(kāi)來(lái)，我國(guó)從 80 年代中期以來(lái)，也開(kāi)始積極探索風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展之路。具體而言，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展，大體上可以分為萌芽期、成長(zhǎng)期、調(diào)整期和快速發(fā)展期四個(gè)階段。 在風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的萌芽時(shí)期,隨著外資風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的進(jìn)入，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)開(kāi)始逐漸產(chǎn)生，1985 年 3 月，國(guó)家在《關(guān)于科學(xué)技術(shù)體制改革的決定》中提出,為了支持那些風(fēng)險(xiǎn)較大、變化較快的高新技術(shù)工作，政府在必要時(shí)可以設(shè)立專(zhuān)業(yè)的創(chuàng)業(yè)投資給以支持，同年，國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)成立了“中國(guó)新技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資公司”，這是我國(guó)第一家真正意義上從事風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的非銀行金融機(jī)構(gòu)。 此后，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展進(jìn)入到了成長(zhǎng)時(shí)期，這一時(shí)期在國(guó)家的大力號(hào)召和帶動(dòng)下，各種風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)如雨后春筍般出現(xiàn)，掀起了一股風(fēng)險(xiǎn)投資的小高潮，然而這一時(shí)期由于制度上的不完善，加之人們觀念上的落后，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)仍然存在著不可避免的缺陷，發(fā)展之路也是困難重重。 隨著成長(zhǎng)期的各種缺陷不斷暴露出來(lái)，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)開(kāi)始進(jìn)入了調(diào)整時(shí)期，加之這一時(shí)期國(guó)際上風(fēng)險(xiǎn)投資處于低迷，人們開(kāi)始反思和總結(jié)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展過(guò)程中的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)。 

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第三章  實(shí)證研究設(shè)計(jì) ...... 21 

第一節(jié)  樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源 .... 21 

一、樣本選取 ....... 21 

二、數(shù)據(jù)來(lái)源 ....... 21 

第二節(jié)  變量設(shè)計(jì) .......... 22

第三節(jié)  模型構(gòu)建 .......... 25 

第四章  實(shí)證檢驗(yàn)與結(jié)果分析 ....... 26 

第一節(jié)  描述性統(tǒng)計(jì)與相關(guān)性分析 .... 26 

一、描述性統(tǒng)計(jì) ........... 26 

二、相關(guān)性分析 ........... 29 

第二節(jié)  回歸分析 .......... 30

第三節(jié)  穩(wěn)健性檢驗(yàn) ...... 33 

第五章  研究結(jié)論與政策建議 ....... 34 

第一節(jié)  主要研究結(jié)論 ......... 34 

第二節(jié)  政策建議 .......... 35

第三節(jié)  研究展望 .......... 37 

 

第四章  實(shí)證檢驗(yàn)與結(jié)果分析 

 

第一節(jié)  描述性統(tǒng)計(jì)與相關(guān)性分析 

表 4-1 描述創(chuàng)業(yè)板上市公司 2009-2014 各年度 IPO 分布情況，以及有無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資背景的 IPO 公司占比情況，我們可以看出，在 410 家上市公司中，有風(fēng)險(xiǎn)投資背景的上市公司占了 215 家，超過(guò)了一半，說(shuō)明了我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)比較偏愛(ài)創(chuàng)業(yè)板，這主要是由于我國(guó)創(chuàng)業(yè)板主要都是一些成長(zhǎng)性好和高科技創(chuàng)新的中小企業(yè)組成，投資回報(bào)高，與本文開(kāi)始時(shí)所論述的觀點(diǎn)一致，用具體數(shù)據(jù)解釋了本文選擇創(chuàng)業(yè)板來(lái)研究風(fēng)險(xiǎn)投資的原因。具體到各年度來(lái)看，2009 年有 36 家公司在創(chuàng)業(yè)板上市，雖然上市數(shù)量較其他年度偏少，但考慮到 2009 年 10 月份創(chuàng)業(yè)板才開(kāi)閘，其數(shù)目已相當(dāng)可觀，同時(shí)我們注意到，2009 年風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)背景的上市公司占比最多，達(dá)到了 69.44%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)投資背景的上市公司，這主要是由于 2009 年我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)剛剛成立，首批上市的企業(yè)質(zhì)量較高，投資前景好，從而吸引了大量風(fēng)險(xiǎn)投資前來(lái)參與的原因。2010-2014 年度有無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資背景的上市公司基本上各占一半，這與樣本總體的占比一致，其中 2011 年上市公司數(shù)目達(dá)到最高，為 128 家，2013 年由于創(chuàng)業(yè)板 IPO 暫停了一整年，因而沒(méi)有公司上市。

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結(jié)論 

 

本文在對(duì)相關(guān)文獻(xiàn)和研究成果進(jìn)行回顧和總結(jié)的基礎(chǔ)上，選取我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司 2009-2014 年度 410 個(gè)創(chuàng)業(yè)板 IPO 公司為樣本，并運(yùn)用實(shí)證研究的方法，分析和探究了風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)參與對(duì)創(chuàng)業(yè)板 IPO 公司盈余管理的影響，本文取得的主要研究結(jié)論如下： 

（一）企業(yè)為了上市成功，存在著盈余管理行為。融資問(wèn)題一直是困擾企業(yè)生存和發(fā)展的世界性難題，由于我國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)上市資格的嚴(yán)格審批和控制，企業(yè)為了獲得珍貴的“殼”資源，達(dá)到監(jiān)管部門(mén)的上市要求，從而獲得更多的融資，很多企業(yè)不惜采取盈余管理的手段來(lái)操縱會(huì)計(jì)利潤(rùn)，從而美化財(cái)務(wù)信息，向外界傳遞企業(yè)正面的形象。 

（二）在既定條件下，相比沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)參與的企業(yè)，有風(fēng)險(xiǎn)投資背景的 IPO 公司盈余管理程度更低。這表明風(fēng)投機(jī)構(gòu)的參與改善了創(chuàng)業(yè)企業(yè)的公司治理環(huán)境，其在對(duì)被投資企業(yè)發(fā)揮“認(rèn)證-監(jiān)督”作用的同時(shí)，也積極的利用自身的專(zhuān)業(yè)優(yōu)勢(shì)為被投資企業(yè)提供增值服務(wù)，幫助被投資企業(yè)實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值，這些因素都大大降低了被投資企業(yè)進(jìn)行盈余管理的動(dòng)機(jī)。 

（三）在既定條件下，采用聯(lián)合風(fēng)險(xiǎn)投資模式的企業(yè)，其 IPO 時(shí)盈余管理程度較單一投資企業(yè)低。聯(lián)合風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)共同監(jiān)督被投資企業(yè)，共同為企業(yè)提供增值服務(wù)，而不是“搭便車(chē)”的負(fù)面效應(yīng)，這一結(jié)論對(duì)于我國(guó)制定相關(guān)政策法規(guī)，促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)聯(lián)合進(jìn)行投資，從而促進(jìn)大眾創(chuàng)業(yè)和萬(wàn)眾創(chuàng)新，具有十分重要的理論與現(xiàn)實(shí)意義。 

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參考文獻(xiàn)(略)