第 1 章 緒論

1.1 研究背景及選題意義
在資本市場(chǎng)中，控股股東資金占用一直為上市公司和中小投資者所忌憚，這可能會(huì)給公司的現(xiàn)金流和日常經(jīng)營(yíng)帶來(lái)不利影響，甚至?xí)涂丈鲜泄尽?ldquo;應(yīng)收賬款”和“其他應(yīng)收款”是上市公司兩項(xiàng)重要的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，包含了控股股東及其關(guān)聯(lián)方占用上市公司資金的情況。從一般的會(huì)計(jì)角度說(shuō)，“應(yīng)收賬款”反映公司的經(jīng)營(yíng)性資金占用，而“其他應(yīng)收款”則反映非經(jīng)營(yíng)性資金占用，往往被市場(chǎng)認(rèn)為是控股股東不該侵占的資金。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，至 2012 年年末，我國(guó)所有上市公司對(duì)于控股股東的應(yīng)收賬款是 286.62億元，其他應(yīng)收款為 108.22 億元，合計(jì)為 394.84 億元。①這一數(shù)據(jù)明顯高于 2011 年合計(jì) 273.27 億元和 2010 年合計(jì) 280.49 億元的水平。說(shuō)明近兩年控股股東占款現(xiàn)象似乎有所抬頭。雖然在 2006-2007 年，監(jiān)管部門就曾重拳治理過(guò)上市公司控股股東及關(guān)聯(lián)方的占款問(wèn)題，大量資金被追回，累計(jì)多年的歷史遺留問(wèn)題得以解決。然而時(shí)至今日，由于宏觀經(jīng)濟(jì)的不景氣，很多公司都出現(xiàn)資金短缺問(wèn)題，控股股東資金占用現(xiàn)象也呈愈演愈烈之勢(shì)。控股股東的資金占用與上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)密切相關(guān)，我國(guó)上市公司大部分是由國(guó)有企業(yè)獨(dú)家或是作為主要發(fā)起人，向社會(huì)公開(kāi)募集股份實(shí)現(xiàn)上市的，這就導(dǎo)致上市公司的“一股獨(dú)大”現(xiàn)象普遍存在。控股股東的絕對(duì)控制權(quán)一方面使其在決策中處于主導(dǎo)地位，使得公司董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)缺乏有效的制衡機(jī)制，失去其應(yīng)有的作用；另一方面，這種絕對(duì)控制權(quán)為控股股東和上市公司的關(guān)聯(lián)交易提供了便利，掏空行為時(shí)有發(fā)生。而以資金占用為主要表現(xiàn)形式的控股股東掏空行為，在我國(guó)一直以來(lái)都是嚴(yán)重的治理問(wèn)題（李增泉等，2004；唐清泉等，2004）[1,2]。
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1.2 研究思路和框架
本文第一章在緒論中闡述本研究的背景、意義、相關(guān)概念的界定，然后從國(guó)外和國(guó)內(nèi)兩方面對(duì)以往相關(guān)研究進(jìn)行回顧和闡述，并對(duì)控股股東的資金占用做了較為詳細(xì)的闡述和分析。然后本文介紹了相關(guān)的理論基礎(chǔ)，在此基礎(chǔ)上提出兩個(gè)假設(shè)，并構(gòu)建相應(yīng)的模型。進(jìn)一步，我們以中國(guó) A 股上市公司為樣本，對(duì)模型進(jìn)行回歸，分別對(duì)兩個(gè)假設(shè)進(jìn)行驗(yàn)證，最終得到公司績(jī)效與控股股東資金占用之間的關(guān)系呈 N 型，以及上市公司的配股資格會(huì)抑制控股股東的資金占用行為兩個(gè)結(jié)論。在文章的最后，本文進(jìn)行結(jié)論總結(jié)，并提出了相應(yīng)的政策性意見(jiàn)。全文共包括六章，主要內(nèi)容及篇章結(jié)構(gòu)如下所示：第一章為緒論。首先簡(jiǎn)要介紹本研究的背景及選題意義，然后介紹本文的研究思路和文章框架，接下來(lái)對(duì)研究的創(chuàng)新之處進(jìn)行了簡(jiǎn)要的總結(jié)，最后對(duì)相關(guān)概念進(jìn)行了界定。第二章為國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)綜述，分別從國(guó)外文獻(xiàn)和國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)兩個(gè)方面對(duì)控股股東資金占用的基本概況和影響因素進(jìn)行回顧，從而為對(duì)上市公司績(jī)效與控股股東占款行為之間關(guān)系的進(jìn)一步研究奠定文獻(xiàn)基礎(chǔ)。第三章為控股股東資金占用的相關(guān)內(nèi)容，從控股股東資金占用的基本概念、特點(diǎn)、成因、形式和危害性等方面出發(fā)，深入剖析控股股東的占款行為，為后文進(jìn)一步的理論分析做準(zhǔn)備。第四章為理論基礎(chǔ)與研究假設(shè)，首先介紹了委托代理理論、產(chǎn)權(quán)理論，然后深入地對(duì)公司績(jī)效和控股股東資金占用之間的關(guān)系進(jìn)行理論分析，并進(jìn)行相應(yīng)的數(shù)學(xué)推導(dǎo)，最后在此基礎(chǔ)上提出相關(guān)假設(shè)。第五章為實(shí)證檢驗(yàn)，本章對(duì)變量定義進(jìn)行了具體的說(shuō)明，對(duì)樣本選擇方式及數(shù)據(jù)的來(lái)源做了說(shuō)明。然后對(duì)模型中的主要變量進(jìn)行了較為具體的闡述，以說(shuō)明各變量對(duì)控股股東資金占用的影響。接下來(lái)本文對(duì)樣本進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析、相關(guān)性分析和多元回歸分析，以對(duì)前文中所提到的假設(shè)進(jìn)行分析驗(yàn)證，并對(duì)結(jié)果做出說(shuō)明。最后本章節(jié)還做了進(jìn)一步檢驗(yàn)和穩(wěn)健性檢驗(yàn)，確保研究結(jié)論的合理性與科學(xué)性。第六章為研究結(jié)論與政策性建議。本章從研究結(jié)論、研究不足和相關(guān)政策建議三個(gè)角度進(jìn)行闡述，首先介紹了本研究的主要結(jié)論，然后根據(jù)這些結(jié)論提出了若干政策性意見(jiàn)，文章的最后對(duì)本文的局限性做了說(shuō)明，并提出進(jìn)一步研究的可能方向。
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第 2 章 文獻(xiàn)綜述

2.1 國(guó)外相關(guān)研究現(xiàn)狀
較多研究發(fā)現(xiàn)世界上大部分國(guó)家的企業(yè)結(jié)構(gòu)都相當(dāng)集中，La Porta 等（1999）[6]指出全球 27 個(gè)高收入國(guó)家中就有 64%的企業(yè)存在控股股東，Claessens 等（2000）[8]也發(fā)現(xiàn)，在東亞國(guó)家中，超過(guò) 40%的上市公司由家族控制，而且除了英美國(guó)家和日本，世界上其他國(guó)家 60%以上的企業(yè)都存在最終控股股東。Faccio 和 Lang（2002)[9]則研究西歐國(guó)家的股權(quán)結(jié)構(gòu)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)除了英國(guó)和愛(ài)爾蘭之外，其他國(guó)家的企業(yè)股權(quán)高度集中，具體表現(xiàn)在 5232 家上市公司中，有 44.29%的公司由家族控制。當(dāng)股東控制權(quán)超過(guò)一定比例，控股股東會(huì)不惜犧牲中小股東的利益，使用公司財(cái)產(chǎn)為自己謀利。Grossman和Har（t1988）[10]第一次提出控制權(quán)私人收益（Private Benefitof Control，PBC）的概念，認(rèn)為只要股權(quán)集中在少數(shù)控股股東手中，便會(huì)形成控制權(quán)私人收益，而且只有控股股東享有這種收益，其他股東并不能擁有。La Porta 等（1999）[6]認(rèn)為，世界上大多數(shù)國(guó)家的主要代理問(wèn)題不在于公司經(jīng)理層與外部股東的矛盾沖突，而在于控股股東對(duì)中小股東的利益侵占。Bebchuk 等（2000）[11]也指出，控股股東憑借其對(duì)公司的控制權(quán)，可以掌握公司制定和執(zhí)行政策的權(quán)力，謀取自身利益，影響公司的正常發(fā)展，進(jìn)而損害中小股東的利益。Johnson 等（2000）[12]最早提出“掏空（tunneling）”的概念，并將其定義為大股東通過(guò)隱蔽的手段從公司中轉(zhuǎn)移資產(chǎn)和利潤(rùn)的行為，其中資金占用就是大股東掏空的重要形式之一。
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2.2 國(guó)內(nèi)相關(guān)研究現(xiàn)狀
在我國(guó)這一新興市場(chǎng)上，“一股獨(dú)大”現(xiàn)象普遍存在，而且中小投資者的法律保護(hù)還很不完善，上市公司控股股東的資源侵占行為較為普遍。唐宗明和蔣位（2002）[34]用大宗股權(quán)轉(zhuǎn)讓溢價(jià)水平來(lái)衡量控股股東的掏空水平，研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)我國(guó)上市公司控股股東對(duì)公司的侵占程度要遠(yuǎn)高于英美國(guó)家。施東暉（2003）[35]用小額股權(quán)交易和控制權(quán)交易的價(jià)差來(lái)估算上市公司的控制權(quán)價(jià)值，證明上市公司的控制權(quán)價(jià)值的均值在 24%左右，并指出控制權(quán)價(jià)值主要來(lái)源于控股股東對(duì)公司的資金侵占以及上市公司本身具有的“殼”價(jià)值。劉峰、賀建剛和魏明海（2004）[36]將五糧液作為案例研究，結(jié)果證明我國(guó)資本市場(chǎng)控股股東對(duì)中小股東的利益侵占較為嚴(yán)重，而這都緣于我國(guó)外部投資者保護(hù)的法律制度的不完善和約束控股股東行為的市場(chǎng)機(jī)制的缺失，如機(jī)構(gòu)投資者的缺位。余明桂、夏新平和潘紅波（2007）[37]研究發(fā)現(xiàn)，具有控股股東的上市公司的市場(chǎng)價(jià)值要低于沒(méi)有控股股東的公司的價(jià)值，而且控股股東的控制能力越強(qiáng)，中小股東受侵害程度越嚴(yán)重。
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第 3 章 控股股東資金占用........12
3.1 控股股東資金占用基本概念 .......12
3.2 資金占用的成因和特點(diǎn) .......12
3.3 控股股東資金占用形式 .......14
3.4 控股股東資金占用的危害性 .......16
第 4 章 理論基礎(chǔ)與研究假設(shè)....17
4.1 委托代理理論 .......17
4.2 產(chǎn)權(quán)理論 .......18
4.3 假設(shè)的提出 ...........18
4.3.1 公司績(jī)效的影響 ........18
4.3.2 公司配股資格的影響 ........21
第 5 章 實(shí)證檢驗(yàn)........22
5.1 樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源 ...........22
5.2 研究設(shè)計(jì) .......22
5.3 多元線性回歸 .......25
5.4 進(jìn)一步檢驗(yàn) ...........30

第 5 章 實(shí)證檢驗(yàn)

5.1 樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源
本文以 2009 年至 2012 年我國(guó) A 股上市公司為樣本，依次剔除下列樣本：（1）所有者權(quán)益為負(fù)的上市公司；（2）金融保險(xiǎn)類上市公司，因?yàn)榇祟惞镜闹卫憝h(huán)境和資本結(jié)構(gòu)較為特殊；（3）數(shù)據(jù)不全和數(shù)據(jù)異常的上市公司。經(jīng)過(guò)上述處理，最終得到有效樣本 6983 個(gè)，其中 2009 年 1406 個(gè)，2010 年 1687 個(gè)，2011 年 1872 個(gè)，2012 年 2018 個(gè)。為避免異常值的影響，本文使用 winsorize 方法對(duì)樣本在 1%的水平上進(jìn)行縮尾處理。本文回歸分析所用數(shù)據(jù)來(lái)源于 CSMAR 國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)，部分缺失數(shù)據(jù)由手工整理年報(bào)獲得，數(shù)據(jù)處理和估計(jì)采用 Excel、STATA11.0 和 Matlab 等軟件完成。控股股東及其關(guān)聯(lián)方占用上市公司的資金有“正常”和“非正常”的區(qū)別，其中“非正常占用”是控股股東侵占上市公司資金的主要手段（王克敏等，2009）[58]。我國(guó)上市公司年報(bào)的資產(chǎn)負(fù)債表中包括兩個(gè)應(yīng)收項(xiàng)目，一個(gè)是與日常銷售有關(guān)的應(yīng)收賬款，另一個(gè)是非經(jīng)營(yíng)性質(zhì)的其他應(yīng)收款。而其他應(yīng)收款多來(lái)自于非經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)往來(lái)，是控股股東非正常占用上市公司資源的最主要體現(xiàn)（高雷等，2009）[80]。一般情況下，控股股東直接占用上市公司資金會(huì)以“暫借款”的名義包括在其他應(yīng)收款中。①通過(guò)對(duì)一些上市公司其他應(yīng)收款項(xiàng)目的檢查，姜國(guó)華和岳衡（2005）[5]指出，控股股東的資金占用是上市公司其他應(yīng)收款的重要組成部分，而且這種資金占用一般時(shí)間長(zhǎng)，還款難度大，此外，岳衡（2006）[81]、葉康濤等（2007）[56]、王克敏等（2009）[58]、高雷等（2009）[80]、洪金明等（2011）[82]也均采用其他應(yīng)收款作為控股股東資金占用的度量。

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結(jié)論

本文以 2009-2012 年我國(guó) A 股上市公司為樣本，以規(guī)范研究和實(shí)證研究相結(jié)合的方法，研究了上市公司的績(jī)效和公司的配股資格對(duì)控股股東資金占用的影響，并考察了影響控股股東資金占用行為的外部條件。通過(guò)相關(guān)文獻(xiàn)的整理、理論的分析和樣本數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)與分析，最后得出以下幾點(diǎn)結(jié)論：以往研究較多從公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)等公司治理特征角度出發(fā)，研究控股股東的資金占用行為。本文在前人研究的基礎(chǔ)上，重點(diǎn)考察上市公司績(jī)效對(duì)控股股東資金占用行為的影響。最后研究成果表明，上市公司的績(jī)效處于不同階段，控股股東的資金占用程度也相應(yīng)不同，二者呈 N 型的非線性關(guān)系。當(dāng)上市公司的凈資產(chǎn)收益率（ROE）小于 0.0007267 時(shí)，控股股東對(duì)上市公司的資金占用程度與上市公司績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系，表現(xiàn)為控股股東的掏空行為，即上市公司的績(jī)效越好，控股股東的占款程度越大；當(dāng)上市公司的凈資產(chǎn)收益率在（0.0007267，0.7352）區(qū)間時(shí)，控股股東對(duì)上市公司的占款程度與上市公司的凈資產(chǎn)收益率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，表現(xiàn)為對(duì)上市公司的支持行為，也就是說(shuō)當(dāng)公司績(jī)效一般時(shí)，基于長(zhǎng)期利益的考慮，控股股東會(huì)減少占款行為；當(dāng)上市公司的凈資產(chǎn)收益率大于 0.7352 時(shí)，控股股東對(duì)上市公司的資金占用程度與上市公司的 ROE 呈正相關(guān)關(guān)系，此時(shí)，公司績(jī)效越好，控股股東占款行為越嚴(yán)重，表現(xiàn)為對(duì)上市公司的掏空行為。
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參考文獻(xiàn)（略）