筆者認為瀘天化通過破產重整，首先處理大額債務，解決公司資不抵債的狀況，緩解債務壓力；其次，從原先低迷的化肥行業逐漸向好，保留主營業務的瀘天化轉型升級。公司通過實施最佳經濟運行模式和提升裝置長周期運行能力，合理優化能源資源利用等措施和手段。公司持續提升能源管理和生產技術管理水平，助力瀘天化公司“綠色”轉型和“高質量”發展，獲得持續盈利的動力，實現 2018 年至 2020 年凈利潤持續增長。最終，瀘天化成功保住了自己上市公司的地位，并于 2018 年 12 月28 日恢復上市，擺脫退市危機。

第 1 章  緒論

1.1 研究背景與研究意義
1.1.1 研究背景
自 2008 年全球金融危機以來，我國經濟發展遭受影響。為推動經濟的發展，我國政府注入大量資金盤活市場生態。然而，一些企業因大量借債盲目擴張導致產能擴張速度過快，特別是鋼鐵、煤炭、化工等多個領域，行業的擴張速度遠超過需求增長的速度。到 2012 年，這些行業產能過剩的問題嚴重突出，行業的發展陷入停滯狀態。企業經營狀態不佳，盈利能力弱，清償債務的能力有限，資不抵債，陷入財務危機。長此以往，催生出一大批“僵尸企業”。這些僵而不死的企業充斥在股市中，游離于市場中會造成劣幣驅逐良幣，阻礙我國經濟的發展。
2016 年，隨著我國供給側結構性改革展開，改革的內容主要針對我國產能過剩、高杠桿的企業。化解產能過剩問題最重要的內容就是處置僵尸企業，提出了“多兼并重組，少破產清算”的思路。多兼并重組，常見的處置方式是債務重組、市場化債轉股、破產重整等一些手段。不同企業適用于不同手段。破產重整成為債務人破產清算前的緩沖地帶，為仍具有存續價值但當前陷入財務困境的企業提供重要手段，成為眾多困難企業重生的希望。據相關統計，至 2019 年底，我國再審破產案件數量達到 2021 件，其中包含重整案件 291 例。2020 年，受新冠疫情影響，申請破產的企業數量以及法院受理破產重整的企業數量較去年均大幅增加，2020 年有 13 家經法院批準受理破產重整，比 2019 年增加一倍。
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1.2 文獻綜述
1.2.1 困境企業重整價值識別研究
關于評估企業重整價值方法的研究。現有研究困境企業重整價值方法多采用正常企業價值評估的方法，但王新光和欒甫貴（2006）發現現有研究企業價值評估的這些方法，如收益法、成本法等，這些方法不適用破產重整企業價值評估[1]。Poston、Gramlich 和 Harmon（2011）認為評估企業是否具有重整價值，可以選取相關財務指標進行比對分析  [2]。后來的學者發現了更適合評估企業重整價值的方法，多從定性定量結合的方法探討，閆華紅和王安亮（2010）運用不同于主要的價值評估方法，而是從定性定量兩個方面對破產重整的價值進行評估，定量價值是重整收益與清算收益的差額，差額大于零，選擇重整，反之應該選擇清算[3]。欒甫貴和李佳（2010）以河北滄化破產重整為例，分析滄化的重整計劃計算重整和清算債權受償比例來判斷其是否該重整[4]。米博娟（2019）以西北特重為例，在評估該企業的重整價值時，運用的方法是在重整價值等于重整收益率與清算收益率之間差額的基礎上做了適當改進，重整收益率用普通債權重整收益率代表，清算收益率用普通債權清償率，二者的差額即破產重整價值[5]。
關于評估企業重整價值內容的研究。欒甫貴（2008）認為破產重整價值評估的內容主要涉及重整收益、清算收益和重整價值三個方面[6]。侯晶和王一冉（2016）指出資源的有效配置是破產重整價值判斷的邏輯起點，統領全局的作用，同時將破產重整價值判斷體系分為判斷理論體系和判斷應用體系[7]。欒甫貴和侯晶（2017）將“超日太陽”和“無錫尚德”重整案進行對比，運用定性定量分析法，提出中國上市公司破產重整價值判斷的標準[8]。吳長波和梁宵（2020）認為識別困境企業的重整價值對重整程序的啟動、重整程序的順利推動和重整最后的成功十分重要，識別困境企業的重整價值可從社會價值、經濟價值、自身價值等方面[9]。
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第 2 章  上市公司破產重整的理論概述

2.1 破產重整概念和模式
2.1.1 破產重整概念
2007 年，我國新《破產法》正式實施，與舊破產法最大不同在于新增了破產重整制度，引入企業重整程序，這對深陷財務困境的企業是一種福音。對陷入危困但仍有存續價值企業展開破產重整，企業破產重整的申請人多為債權人，債權人向法院申請。重整涉及的參與方主要包括法院、債權人、債務人、股東等。當債權人和重整企業等利益相關者互相博弈后最終達成一致形成破產重整計劃，執行此計劃以幫助企業清理債權債務的一種程序。
本文的破產重整是指對那些資不抵債或者明顯缺乏清償能力，但仍有營運價值可能重獲新生的企業，由利益相關者提出申請，在法院的主持下，關聯各方涉及債權人、債務人、法院、管理人等，互相博弈的情況下達成重整計劃，由管理人執行計劃，最終使債務人企業擺脫財務危機繼而持續經營的一種程序。不同于債務重組，其特點是整個破產重整程序復雜，耗時較長，資金成本較高，聲譽影響相對較大。 .........................

2.2 上市公司破產重整動因
2.2.1 保護上市公司“殼資源”
上市公司“殼資源”，即有在證券交易市場公開發行股票的資格。殼資源對于上市公司是重要的。原因在于，上市的嚴苛條件及審批程序使得上市交易資格成為一種高價值的資源。這種上市交易的資格使公司在資本市場有直接融資和資本放大效應的優勢，比如通過股權融資募集大量資金的方式與發行債券或銀行借貸相比，融資便利且不用償還本金利息。對于政府等公權力機構，上市公司的存在是體現一個地區經濟實力的標志且是一個地方的重要納稅企業，其“殼資源”也是其所在區域經濟發展的重要資源。政府通常會從地方經濟利益和社會效益的角度考慮，產生保留上市公司“殼資源”的政策導向。因此，對其有保護意愿的除了上市公司自身外還有政府等公權力機構。瀕臨破產的上市公司，因在各方面工作的運作效率都低下，背負巨額債務，難以扭虧為盈，失殼風險增加。久而久之，企業背負高額債務使本不盈利的經營狀況雪上加霜。面對種種困境，破產重整是快速有效解決企業高額債務，保住上市公司資格的利器。破產重整的保殼效應相較于一般的殼資源利用有保殼時間短和見效快兩大優勢。優勢一是在司法重整下，法院的強制執行力使清理債務人公司的復雜債務問題更為順利，短時間內可以清理出相當一部分債務，減輕企業債務負擔。同時法院的強制執行力處理債務人公司債務，使公司債務處理得更全面，不留債務遺產。優勢二是為欲借債務人公司殼的企業降低了相關成本，為其后續穩定經營提供保障。因此，破產重整保殼扭虧功效正日益受到上市公司的青睞。
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第 3 章 瀘天化再生型破產重整動因及其方案 ........................... 15
3.1 瀘天化概況 ............................ 15
3.1.1 瀘天化公司簡介 ....................................... 15
3.1.2 瀘天化股東及股權結構介紹 ............................. 15
第 4 章 瀘天化破產重整的效果分析 ................................... 24
4.1 財務績效分析 .............................. 24
4.1.1 營運能力分析 ........................ 24
4.1.2 盈利能力分析 ......................................... 25
第 5 章 研究結論與啟示 ............................... 36
5.1 研究結論 ................................. 36
5.1.1 成功擺脫了破產退市危機 ............................... 36
5.1.2 明顯提升了短期績效 ................................... 36

第 4 章  瀘天化破產重整的效果分析

4.1 財務績效分析
4.1.1 營運能力分析
營運能力指企業運用資金資源開展自身業務的能力，體現企業利用資源使用資金的管理水平。主要的財務指標涉及資產類的周轉率，本文選取其中四個指標。選取的數據是瀘天化重整前階段 2014 年 2016 年，重整中 2017 年，以及重整完成后 2018 年至 2019 年，通過對比重整前后四項指標變化。表 4.1 是代表瀘天化營運能力的各項指標。 瀘天化存貨周轉率重整前后對比分析，重整前，公司的存貨周轉率低于 8,其中，2015 年的值最低，存貨變現周期最長，周轉效率較差。主要原因是國內宏觀經濟下行，受產能過剩及國際低成本尿素投放影響，大量庫存商品滯銷，又受國家取消運輸優惠影響，生產成本的增加，公司運營能力較差。經過破產重整后，瀘天化的存貨周轉率從 2016 年重整前的 7.04，增長到 2017 年的 9.28，同時公司 2019年度公司產銷量較 2018 年增長約 30%，總營業成本提高，且存貨余額持平，使得存貨周轉率提高。重整完成后的瀘天化連續兩年保持著高于重整前的存貨周轉率。充分說明瀘天化在經歷破產重整后，存貨管理水平得到了提升。
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第 5 章  研究結論與啟示

5.1 研究結論
5.1.1 成功擺脫了破產退市危機
瀘天化通過破產重整，首先處理大額債務，解決公司資不抵債的狀況，緩解債務壓力；其次，從原先低迷的化肥行業逐漸向好，保留主營業務的瀘天化轉型升級。公司通過實施最佳經濟運行模式和提升裝置長周期運行能力，合理優化能源資源利用等措施和手段。公司持續提升能源管理和生產技術管理水平，助力瀘天化公司“綠色”轉型和“高質量”發展，獲得持續盈利的動力，實現 2018 年至 2020 年凈利潤持續增長。最終，瀘天化成功保住了自己上市公司的地位，并于 2018 年 12 月28 日恢復上市，擺脫退市危機。
5.1.2 明顯提升了短期績效
根據第四部分瀘天化財務指標分析中可看出，顯著上升的應收賬款周轉率和存貨周轉率透露出瀘天化去庫存去產能的能力增強、效益良好。營業收入增長率指標直觀說明瀘天化未來業務大發展能力的提升方面卓有前景，但是凈利潤增長率和總資產增長率的反向變動又暗示著企業成長能力依然任重道遠。大幅上漲的流動比率、速動比率和大幅下降的資產負債率、長期資本負債率表明瀘天化的破產重整降低企業高杠桿作用明顯。再結合股價變動分析瀘天化破產重整的市場效應時，發現破產重整能讓短期績效有明顯提升。
這是因為破產重整具有精準快的解決上市公司高額債務的能力，因而短期內的績效反應會更明顯。那么以時間點的財務數據衡量的重整后效果，例如應收賬款周轉率的提升和資產負債率的下降，這種效果會非常顯著，而這種快速的方法自然也就會對以時間段的財務數據衡量成長能力、盈利能力等一些反映企業長期效應的指標具有一定的局限性。
參考文獻（略）